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  • 陸素源:歡迎辭

    中證指數有限公司總經理 陸素源

    各位領導,各位來賓,女士們、先生們,大家早上好!

    在這金風送爽,碩果飄香的美好深秋,我們再次相逢在上海,共同探討指數與指數化投資的未來發展。在此,我謹代表中證指數公司向出席第十四屆指數與指數化投資論壇的各位領導、嘉賓和媒體朋友們,表示熱烈的歡迎和衷心的感謝!

    指數是資本市場的重要工具,它是市場的客觀表征,也是投資的基準與標的。近年來,全球指數化投資持續穩步發展,截至2020年10月,全球指數型產品規模約10萬億美元;產品類型進一步豐富,Smart Beta與ESG投資規模保持較高增速。與此同時,指數型產品的重要性日趨提升,在市場波動中屢次成為各國平穩市場的工具。為緩和今年疫情帶來的沖擊,日本央行將ETF年度購買目標擴大一倍,達到12萬億日元,美聯儲也通過投資于債券ETF實施寬松政策。

    我國指數化投資和發展在近兩年也進入了快車道。從總體規模來看,截至2020年10月底,國內指數基金規模將近1.7萬億元,與去年同期相比增長將近40%;從指數類型來看,結構性機會下的行業主題指數獲得市場青睞,相關指數基金今年新發規模約600億元,目前已有超過10只行業主題指數基金規模超百億;從資產類別來看,除股票和債券之外,商品和多資產指數基金也逐步進入投資者視野;從市場聯通范圍來看,滬深交易所分別推出中日ETF互通和深港ETF互通,開辟了跨境指數投資的新形式;從配套工具來看,股指期權和ETF期權的推出,豐富了指數場內衍生品體系,為風險管理和產品創新奠定了基礎。

    指數化投資的發展契機給指數編制提出了新的要求。近年來,中證指數公司持續優化指數編制,不斷推進指數創新,并積極提升合規能力和國際化水平。

    指數編制優化方面,今年在證監會的悉心指導下,在社會各界的大力幫助下,上交所和中證指數公司研究修訂了我國證券市場最重要的基準之一——上證綜指,方案優化后其市場表征作用進一步提升,更加充分反映市場結構變化;同時,公司持續對現有指數進行跟蹤評估,根據市場環境新變化和行業發展新動態,與時俱進優化指數規則。

    指數研發創新方面,今年中證指數公司新開發指數138條,資產類型覆蓋股票、債券、基金、票據等,指數類型包括寬基、行業、主題、策略等,聯合上交所推出科創板50指數;依托獨立構建的ESG評價體系發布了滬深300 ESG指數系列,加快推動我國責任投資發展;另外,還從主體、品種、評級、期限、流動性等多個維度持續完善債券指數體系,豐富交易所和跨市場債券指數系列。

    指數國際業務方面,中證指數公司繼通過《國際證監會組織指數準則》(IOSCO)獨立鑒證和《歐盟基準指數監管條例》(MBR)注冊后,今年加入了全球指數行業協會成為執行會員。公司通過加強合規建設,積極參與全球行業協作交流,進一步提升國際影響力。近兩年,境外市場新增15只跟蹤中證系列指數的ETF產品。

    今年是中證指數公司成立十五周年。公司以服務資本市場、推動金融創新為使命,已成為中國指數領域的領軍者。目前,公司管理指數近5000條,跟蹤資產規模逾一萬億元人民幣,境內市場占有率約60%;跟蹤公司指數的產品在全球16個交易所掛牌,基金數量和規模占境外A股同類產品均超過50%。

    展望未來,中證指數公司將繼續秉承“專業、專注”的精神,壯大國內指數化投資,推動指數行業健康發展,為資本市場基礎設施建設、服務實體經濟做出更大貢獻。一是將圍繞國內產業結構升級與多層次資本市場建設,提供反映新興產業、優勢區域、多層次市場、互聯互通等方面系列指數,為市場提供更加豐富的指數工具。二是倡導和引領以ESG為代表的可持續投資理念和實踐,為市場提供ESG評價方法、數據和服務,貫徹落實國家碳中和目標和資本市場綠色發展戰略。三是持續完善債券市場基礎工具設施,豐富債券指數體系,提供更優質的債券估值與信用評級服務。四是進一步提高國際化水平,不斷提升中證核心指數的國際影響力。五是進一步提升指數行業科技服務水平,探索構建數字化智能服務平臺,為廣大客戶提供更加豐富且高效的指數服務。

    我們期待,與業界各位同仁攜手,不斷探索指數化投資在資管行業的發展與創新之路,共同走入指數化投資發展的新階段。

    最后再次感謝各位嘉賓的光臨,并預祝本屆論壇圓滿成功。

    謝謝大家!

    劉逖:致辭

    上海證券交易所副總經理 劉逖

    非常榮幸參加這個論壇,論壇從第一屆到現在已經連續成功舉辦了十四屆,應該說為我們國家的指數和指數化投資作出了卓越的貢獻。我對此表示真誠的祝賀!同時對各位領導、各位同仁長期以來對上交所、對中證指數公司的關心和支持表示感謝!

    今年上交所各項業務都取得較好的發展,股票市場、債券市場、基金和衍生品市場都取得了良好的發展。股票市場以注冊制為龍頭,科創板包括主板整個上市融資規模都上了一個新臺階,到目前為止IPO融資大概3000億,居全球首位。債券市場今年到目前為止,對企業的資金支持債券融資接近3.5萬億(不含地方政府債券),上交所債券市場已經成為全球最大的交易所債券市場,同時非常有特點,平均久期三年,對企業的合理利用市場資金投資一個項目,整個周期都是比較匹配的?;鹗袌鲆踩〉昧吮容^好的發展,是非常值得慶賀的一年,滬深兩個市場ETF規模今年首次突破1萬億。ETF里權益類占了65%,6500億左右。衍生品市場也取得了比較好的發展,上交所自2015年2月推出上證50ETF期權,中金所等分別推出了基于滬深300指數的期權,市場運行平穩,功能逐步發揮,規模逐步增長。

    同時,今年上交所四個市場發展不錯,指數化這塊的業務,也發展良好。比較突出的就是在中國證監會的指導下,上證綜指優化取得了階段性的成果,指數作為一個市場的重要指標的描述,對引導投資、大家觀察分析市場,都極其重要。上證綜指做了一些優化,總體看,現在已經快4個月了,市場是認可的,運行也比較好。

    另外一個就是推出了科創50指數??苿摪鍙娜ツ暾介_板以來,大家就在醞釀,以什么樣的指數、指標來刻畫這個市場,我們初步考慮結合成熟市場的經驗、做法,還是用了成份指數,表現也不錯。去年12月31號作為基日,到目前1500點左右,尤其以注冊制為特征的一個板塊,注冊制的落地,包括今年創業板注冊制的落地,解決了過去30年來長期困擾中國資本市場的資本供給短缺難題,尤其一級市場。這個指數成功推出,標志著我們指數化業務新的一個突破。

    另一方面,指數化產品發展也非???,今年ETF產品取得了跨越式的發展。2017年我到上交所,基金和衍生品合并的時候,基金市場投資人數我印象是50萬人左右,最新的數據,今年到目前為止持有ETF的人數438萬人,今年以來交易過ETF的更多,全年有過交易上交所ETF的投資者637萬,是4年前的十倍。一方面,我們指數化包括指數公司的工作做得比較到位,基金公司、資產管理機構,更多反映了市場的投資人對指數化的理念的逐步認可。指數化投資有很多優勢,通過這個數據的變化,我們發現,這個市場的投資者對指數化投資的理念,越來越接受了。

    日前,習近平總書記到上海參加紀念浦東開發開放三十周年會議專門提出了要完善上海的金融市場體系,產品體系,機構體系和基礎設施體系,按總書記的總體要求,指數化業務未來還有很多要做的事情,有很多發展空間。指數化業務,下一步仍然有很多的工作可以做。我談點個人建議。

    第一,指數目前產品體系,核心還是指數業務,更多還是偏價格指數,但成熟市場來看,價格指數只是一個方面,更多的,描述市場某一個特征的指數,還有很大空間。另外,指數國際化程度不夠,雖然幾個核心指數在境外市場都有產品上市,但我們指數公司編了一些境外指數尚未成為全球投資人認可的指數。我們有國際化業務,但編的新興市場指數、境外市場的指數,有沒有成為全球投資人的參考基準?還是有空間可做的。相信在中國證監會的領導下,中證指數有限公司在各界支持下一定會越做越大。

    最后祝本次論壇圓滿成功!祝各位領導、各位同事身體健康、萬事如意!謝謝大家!

    張兆義:致辭

    深圳證券交易所首席風控官 張兆義

    各位領導、各位嘉賓,大家好!

    首先我代表深圳證券交易所對本次論壇的召開表示熱烈祝賀!同時希望借此機會與參會各方加強交流,共同謀劃指數行業發展。

    近期召開的十九屆五中全會審議通過了十四五規劃和二〇三五年遠景目標的建議,明確了十四五期間經濟社會發展主要目標,擎畫了未來中國發展的宏偉藍圖,提出要構建金融有效支持實體經濟的體制機制,全面實施股票發行注冊制,對資本市場改革發展提出了更高要求。深交所高度重視指數服務國家戰略和引導理性投資的重要作用,持續加大指數研發力度,編制發布深創100、灣創100等系列指數,推出滬深300ETF期權和深港ETF互通產品,鼓勵支持市場機構開發指數基金產品,推動引導指數化投資不斷深入。隨著資本市場改革持續推進,指數行業將迎來新的發展機遇。

    一是國家出臺系列發展戰略,對資本市場提出新要求,為指數行業發展拓寬空間。我國正處于轉變發展方式、優化經濟結構、轉換增長動能的攻關期,近年來始終堅持創新驅動發展戰略,陸續推出粵港澳大灣區等區域發展戰略,今年又提出國內國際“雙循環”新發展思路。作為資本市場的“晴雨表”與“助推器”,指數行業在強化資本市場、服務國家戰略、促進要素資源向科技創新領域集聚、加大金融服務實體經濟力度等方面,承擔著重要使命,行業發展空間進一步得到拓展。

    二是資本市場改革穩步推進,市場生態明顯改善,為指數行業發展創造良好市場環境。從科創板到創業板,從增量改革到存量改革,資本市場改革穩步推進,上市公司優勝劣汰機制更加順暢,創新創業企業數量顯著增加,市場生態明顯改善,價值投資理念逐步強化。深交所滬深300ETF期權平穩推出,ETF結算模式進一步優化,指數化投資配套產品不斷豐富。今年以來,股市運行穩中有進,市場韌性明顯增強,截至10月底,深證成指、中小板指、創業板指分別上漲27%、35%和48%,漲幅位居全球主要市場前列。證券市場運行平穩,重點改革穩步推進,重點領域風險趨于收斂,為指數行業發展創造良好市場環境。

    三是指數化投資需求快速增長,為指數產品多元化、差異化發展提供新的機遇。近年來投資者資產配置需求大幅增加,養老金等長期資金入市力度明顯加大,境外資金對A股配置比例不斷上升。尤其是在疫情沖擊之下,我國經濟在全球一枝獨秀,對跨境資金吸引力不斷提升。今年以來,國內指數型產品規模逐步增加,前三季度兩市指數型產品總規模達到1.7萬億元,較上年末增長30%以上。隨著指數投資需求日益旺盛,指數產品多元化、差異化發展迎來了難得的機遇。

    8月24號,劉鶴副總理在創業板改革并試點注冊制首批企業上市儀式上進行了書面致辭,明確提出希望把深交所塑造成優質的創新資本中心和世界一流交易所。10月11日,黨中央、國務院印發了《深圳建設中國特色社會主義先行示范區綜合改革試點實施方案(2020-2025年)》,賦予深圳在重點領域和關鍵環節改革更多自主權,支持在資本市場先行先試。10月14日,習近平總書記在深圳特區建立40周年慶祝大會上明確指出,深圳要努力在重要領域推出一批重大改革措施,形成一批可復制可推廣的重大制度創新成果。下一步,深交所將認真貫徹落實黨中央國務院決策部署,堅決扛起資本市場先行先試責任,按照證監會統一部署,扎實推進資本市場重點領域的改革任務,構建與世界一流交易所相匹配的、具有全球影響力的指數體系,豐富指數投資風險管理工具,推動指數化投資行穩致遠。

    第一,加強創新系列指數研發力度,更好服務創新資本形成。為深入貫徹落實“雙區”發展戰略,今年以來,深交所發布了深創100指數,優選創新能力突出的100家深市公司,指數整體表現很好。未來,深交所將繼續加強指數研發創新,積極推進粵港澳大灣區系列指數研發,構建深圳先行示范區指數體系,打造以深創100為代表的深證創新指數系列,研發中小企業系列指數,更好地服務國家戰略。同時,深交所將一如既往繼續支持中證指數在指數研發方面發揮更加重要的作用,共同促進指數研發和服務創新邁上新高度,實現新跨越。

    第二,探索優化指數編制規則,助力資本市場改革深化。近期國務院金融穩定發展委員會召開專題會議,進一步明確要全面實行股票發行注冊制,建立常態化退市機制。下一步,深交所將在證監會統一部署下,積極推動新一輪發展和改革開放,與時俱進優化指數編制方法,探索完善股票納入規則、豐富選股標準,提升指數編制對CDR等新板塊的包容度,推動建立ESG負面剔除機制,助力資本市場改革進一步深化。

    第三,健全完善指數產品體系,推動指數化投資長足發展。推動將ETF納入互聯互通標的,為境內外投資者提供更便捷指數投資工具。把握先行先試契機,適時推出深市股票股指期貨,豐富股票股指期貨產品體系,建立與現貨市場匹配的期貨期權產品體系,努力建設"優質創新資本中心與世界一流交易所"。

    各位來賓,資本市場改革方興未艾,新征程催人奮進。在新的起點上,期待與大家群策群力、建言獻策,共同推動我國指數與指數化投資取得新發展。最后,預祝本次活動圓滿成功!謝謝大家!

    陶昌盛:致辭

    上海市地方金融監督管理局總經濟師 陶昌盛

    尊敬的皮主任、劉逖總、兆義總,各位來賓,上午好!非常高興參加第十四屆指數與指數化投資論壇。首先,我謹代表上海市地方金融監督管理局對論壇的舉辦表示衷心祝賀,對各位來賓致以誠摯問候!

    2020年是我國全面建成小康社會和“十三五”規劃的收官之年。對上海而言,2020年也是上海國際金融中心建設承上啟下的關鍵一年,今年上海要基本建成與我國經濟實力以及人民幣國際地位相適應的國際金融中心,同時也要謀劃好“十四五”時期的發展。近年來,上海國際金融中心建設加快推進,在2020年9月第28期全球金融中心指數(GFCI)排名中,上海首次晉級全球第三位。目前,上海已基本形成了門類齊全、境內外投資者共同參與的金融市場體系,市場規模位居全球前列;基本形成了中外資金融機構集聚、業態豐富多元的金融機構體系,金融開放的樞紐門戶地位進一步提升;基本形成了有力支持國家發展戰略和實體經濟、功能日益完善的金融服務體系,成為金融改革創新的先行區;基本形成了配套設施較為健全、安全穩定的金融發展環境,城市吸引力不斷增強。

    各位來賓,當前,世界正經歷百年未有之大變局,新冠肺炎疫情全球大流行使這個大變局加速演變,不穩定不確定因素明顯增多。面對挑戰,需要科學研判,順應時代發展潮流,在更加開放的條件下實現更高質量發展。我們將深入貫徹習近平總書記重要講話精神,特別是近期浦東開發開放紀念大會上的講話精神,在國家各有關部門指導下,針對“十四五”期間上海國際金融中心面臨的的“變與不變”,踐行“人民城市人民建,人民城市為人民”的重要理念,加快提升金融中心能級,打造擴大金融開放新高地,不斷完善金融市場體系、產品體系、機構體系、基礎設施體系,朝著具有更強全球資源配置能力的國際金融中心邁進,更好適應新發展格局要求,更好服務長三角和全國經濟高質量發展,更好代表國家參與國際金融合作、競爭與治理。

    在上述過程中,指數和指數化投資都可以發揮獨特的作用:

    一是有助于完善金融基礎服務。股市是國民經濟的晴雨表,指數是資本市場的度量衡,市場指數是重要的金融基礎服務工具。今年7月,我國影響力最大的指數之一上證綜指進行了優化調整,指數表征功能進一步加強;科創板誕生一周年之際,科創50指數正式發布,體現了“新經濟”下的“新動能”。這些指數,為市場各方提供了更優質的價格信號及投資標尺,進一步豐富了上海國際金融中心的品牌內涵。

    二是有助于提升金融服務實體經濟功能。近年來,區域發展主題指數、國企改革指數以及科技創新指數等陸續推出,長三角一體化、上海國企、5G通信等指數產品是其中的重要代表,在引導市場資源優化配置、服務實體經濟和支持國家戰略發展等發面,發揮了積極的作用。

    三是有助于推進金融更高水平對外開放。指數正在成為我國資本市場雙向開放進程中越來越重要的抓手,指數作為投資“風向標”的功能日益增強。近年來,國際指數機構相繼將中國的股票、債券納入其全球指數體系,有效提升了資本市場的國際影響力。2019年上半年,中日實現兩地市場ETF互通,進一步豐富了我國跨境公募基金產品體系,更加便利了兩國投資者參與對方資本市場投資交易。

    四是有助于推動金融產品不斷創新。近年來,指數衍生品創新層出不窮。從最早推出的股指期貨,到去年12月上市的滬深300ETF期權、滬深300股指期權,指數衍生品生態不斷完善,為投資者特別是資產管理機構提供了更加豐富的風險對沖工具,促進了多層次資本市場的風險管理體系穩步發展,推動了上海全球資產管理中心建設。

    我相信,隨著上海國際金融中心建設邁向新征程,指數與指數化投資將在其中發揮更加重要的作用。上海市地方金融監督管理局將在上海市市委和政府、國家有關部門的領導下,會同各有關方面,繼續營造良好環境,促進指數與指數化投資的健康發展,不斷提升上海國際金融中心能級和核心競爭力。最后,預祝本次論壇取得圓滿成功。

    謝謝大家!

    鄭富仕:指數基金十五周年回顧

    尊敬的各位來賓,上午好!感謝主辦方,非常榮幸再次受邀參加中證指數公司舉辦的指數與指數化投資論壇。

    論壇自創辦以來,為指數化投資搭建了良好的交流平臺。中證指數公司作為重要的指數提供商,開發了豐富多樣、與時俱進的指數,為基金公司開發被動產品奠定了良好基礎,為指數基金的發展不斷拓展空間。在此,請允許我代表中國證券投資基金業協會向中證指數公司多年來的專業貢獻表示真誠感謝!

    如今,我國市場上的指數基金已走過了15個發展年頭。下面,我想結合基金行業發展和協會工作,就我國指數化投資的發展情況談幾點感受。

    一、我國指數化投資近年來規模迅速增長,產品種類日益豐富,指數化投資理念逐漸深入人心。

    世界范圍內,指數化投資的熱度不斷升溫。根據晨星數據,截止2019年底,全球指數型基金規模合計已達到11.8萬億美元,近10年規模年復合增長率約15%。過去15年,我國指數化投資也實現了快速擴容,從2004年底到2019年底,我國指數型基金,包括指數基金、指數增強基金、ETF,市場規模從276億元增長到近1.3萬億元,年復合增長率達到29%。規模增長的同時,我國指數型基金種類也日益豐富,權益、債券和商品等大類資產及細分行業和主題均出現了對應的指數化投資工具,跨境指數產品不斷開拓新的投資市場,量化策略驅動的Smart Beta基金也逐步發展。

    然而,從規模權重看,我國指數基金占公募基金總規模的比例與發達市場比,還有一定的差距,仍有較大的發展空間。ICI數據顯示,截止2019年底,美國指數基金(包括指數基金和ETF)占其公募基金總資產的比例已達到38%。而我國僅為9%左右。但是,從近年規模變化趨勢中,仍然看出我國指數化投資快速興起的跡象,2018年、2019年兩年間指數基金的季度規模平均增速達到13%。在這一時期,除機構投資者外,越來越多的個人投資者開始了指數化投資,關注指數基金。投資者對指數化投資的認識程度的提升,預示著我國指數基金正迎來歷史性的發展機遇,指數化投資新時代即將來臨。

    二、指數基金在服務居民理財、助力實體經濟、引入長期資金、促進資本市場開放等方面,發揮了積極作用。

    一是指數基金費用低廉、規則透明、風格穩定、投資分散,為各類投資者參與特定市場、行業、板塊或策略提供了公平的投資機會,更是中小投資者分享市場長期收益的有效途徑,是居民理財的重要配置標的。

    二是指數基金是公募基金服務實體經濟發展的重要助力。在我國經濟轉型升級的大背景下,國企改革、民企發展、區域協調、科技創新、ESG投資等主題指數產品相繼發行。在引導資金投向實體經濟重點領域、支持國家發展戰略落實等方面,發揮了積極作用。多年來,指數公司與基金公司通力合作,新的市場和板塊指數的及時發布,指數基金能緊跟市場,有助于投資者及時了解板塊運行情況和特征,促進上市公司及時吸引增量資金,快速成長。

    三是指數基金是長期資金入市的重要載體。養老金等長期資金重視資產配置,注重成本控制和風險分散。指數型基金是重要的投資標的。在美國,養老金的配置需求是指數化投資發展的重要驅動力,在我國,社保、年金、保險資金等長期投資者均是各類ETF的重要持有人。

    四是指數化投資已經成為我國資本市場雙向開放的重要橋梁。2018年以來,A股和中國債券先后被納入主要國際指數機構的全景指數體系,為國內市場帶來了增量資金,促進了投資者結構優化??缇持笖诞a品是國內外投資者跨市場投資的便利工具,中日ETF和深港ETF依托指數化投資作為互聯互通的載體,從而實現更大范圍、更高層次的資本市場對外開放。

    三、指數化投資市場發展空間廣闊,鼓勵市場機構提升專業化,追求規范化、高質量發展。雖然我國指數化投資取得長足的進展,但與成熟市場相比,還有很大的發展空間。隨著市場有效性不斷提高,獲取主動投資收益的難度將越來越大。未來,對低成本的被動投資產品需求預計將進一步增大。當前,政策上多措并舉推進長期資金持續入市,探索改革銷售模式,實行公募基金頭部試點,為指數化投資創造了難得的發展機遇。在這一背景下,今年,證監會發布《公開募集證券投資基金運作指引第3號—指數基金指引(征求意見稿)》,對管理人的專業勝任能力、標的指數質量、指數基金投資運作等,提出了具體要求,這是為了規范指數基金投資運作,防范風險,推動指數化投資平穩健康發展。

    行業機構要抓住指數化投資大發展的機遇,進一步夯實基礎,提升專業,練好內功:

    一是做好指數化產品的設計規劃,深入研究市場及投資者需求,根據自身戰略定位和投資優勢,開展指數型產品研發,不以追求市場熱點為目的,盲目發行指數產品。

    二是堅決守好風險底線,維護投資運營系統的安全運作,避免風險事件發生,切實保護投資者利益。

    三是完善人才梯隊架構,加強從業人員道德文化建設,打造“敬業、踏實、專注”的投研隊伍,提升指數化投資的專業性。

    四是積極開展投資者教育,幫助其建立指數產品的正確認知,進一步培養起長期投資、價值投資理念。

    長期以來,基金業協會始終關注國內指數化投資發展動態,致力于為指數化投資營造更好的發展環境。在具體工作中,協會持續舉辦相關的業務培訓和交流活動,聘請來自監管部門、交易所、國際資產管理公司的專家深化行業對被動投資和國際先進經驗的了解和認知,開展基金業績比較基準研究,境外指數基金的前瞻性問題研究等,推動解決指數基金發展過程中的難點和問題。比如,為ETF做市商爭取更有利的制度環境,配合推動公募基金參與轉融通證券借出業務等等。同時,廣泛開展投資者教育工作,通過宣傳、研討會、知識問答等多種形式,引導投資者深化對被動投資產品的了解,提高投資者風險意識。

    今后,協會愿與行業共同努力,依托已經形成的良好局面,抓住歷史機遇,推動指數化投資更上一個新臺階。

    最后,預祝本次論壇圓滿成功!謝謝!

    李迅雷:從指數看中國經濟結構

    視頻回放

    各位領導,上午好!很榮幸再次受到邀請來參加我們中證指數公司的會議。

    因為我是研究宏觀的,指數方面作為一個工具非常有用,所以我也從宏觀角度看一下我們的指數能否反映中國經濟。我們對股市是“經濟晴雨表”一直存在很多爭議,但這跟我們中國資本市場30年還是一個初創階段特性相關,畢竟我們的指數編制還是要有一個漫長的過程,越來越能得到投資者的認可。近年以來,也欣喜地看到上證綜指編制辦法進行了調整,我想,今后指數反映中國經濟大趨勢以及結構變化,會越來越得到比較精準的一個反映。但實際上,從細分來講,指數對經濟結構的反映是比較明顯的。

    首先,指數見證了中國資本市場的發展。從過去30年來講,中國資本市場突飛猛進,市場規模全球第二,跟我們的經濟體量排名全球第二位是完全一致的。尤其近年以來,A股市值較為明顯的上升,公募基金參與率在明顯提高。這種背景下,資本市場的有效性得到了明顯提升,機構投資者在股市里的占比明顯在上升。2019~2020年連續兩年公募基金平均收益率30%以上,這是歷史上罕見的,也反映出機構投資者的投資理念進一步得到了市場的認可。這是非常令人欣喜的一個變化,也說明A股市場越來越走向成熟,同時也得到了全球的認可,包括中國的股票被納入MSCI,包括現在A股市場的滬深300指數,和標普500指數相關性也明顯增大,過去炒短炒新的炒作性的氛圍,目前在明顯減弱。我們看右邊的圖,也反映出了ST概念指數相對滬深300指數不斷走弱,ST指數本身在走弱,充分說明了市場越來越傾向于價值投資。

    從A股市場雙向開放的角度,無論是陸股通、港股通,規模明顯加大,與目前股票型基金規模越來越相匹配,同時A股主要指數與國際市場的主要指數的估值水平相比,在合理的區間里,我們用PB和ROE來反映估值水平,ROE如果越高,PB也高。但里面恐怕有點不足的地方,ROE還是偏低一點,有待于今后上市公司治理水平進一步提高、質量進一步提升。但從估值角度講,無論中證500還是滬深300指數,估值水平目前還是相對比較合理的。

    指數型產品是成熟市場重要的配置工具。這兩年來,指數型產品突飛猛進,規模越來越大,投資ETF的投資者從過去只有50萬到現在400多萬,說明今后指數型產品的需求會越來越多。

    這是講總體情況。中國的資本市場在規范發展、走向成熟,過去30年取得了驚人的進步。尤其這兩年,以機構投資者為代表的公募基金、私募基金、險資、銀行理財子公司的崛起,對市場進一步走向成熟起到了加速器的作用。

    第二,從指數看,產業結構的變化。雖然股市作為“晴雨表”,在反映總量經濟水平上還存在一定的不足,但在反映結構方面,得到了較充分的體現?,F在流行一個詞,“賽道”,所謂“好賽道”,就是這些行業正處在一個快速的成長期,所謂“差賽道”就是行業可能是夕陽行業,增長速度明顯在回落。從左邊的圖會發現,傳統的周期性的行業,從指數市值來看,占比從過去的50%降到現在30%左右,大消費,可選消費品,醫藥等行業,行業指數市值占比從9%上升到了30%,科技、信息技術、電信行業指數市值占比從2%上升到11%,金融行業指數占比相對穩定,從中證一級行業指數看,消費、醫藥衛生、信息技術行業占比明顯上升,能源行業占比明顯下降。也反映出我們現在產業結構的變化,新舊動能的轉換。比較有意思的是,我們中央一直提倡“房住不炒”,雖然現在房地產行業還是比較火爆,房價依然在上漲。但在A股市場上,已經充分體現了“房住不炒”的理念和政策指導。房地產也好,能源也好,這兩個指數在不斷走低,估值水平在不斷下移,跟我們 實際經濟是不是相符合?我覺得也是相符合的。右邊的圖,房價在走高,但房地產銷售面積的增速在下降。與GDP按不變價格做一個對比,占比也在下降。說明股市還是能比較準確地反映出經濟結構變化和市場預期的。

    與此相反的,是科技相關股票的權重在提升,無論是滬深300指數中信息技術行業的權重還是TMT行業在總市值中的權重,這兩年來有一個比較大的提升。對比納斯達克與標普500指數的市值占比,接近于50%。我們大概只有15%、16%的水平。這也意味著未來科技板塊市值占比還有較大的上升空間。前兩天,上交所的科創50ETF也已經成功上市。未來我對這類指數非??春?,能真正反映出經濟轉型、產業結構升級。所以,我們還是應該加強投資者教育,加強機構對市場的引領作用,A股市場有這么多的指數,哪些能真正反映經濟結構變化、產業變化,我們應該多提倡、多發行類似的產品。

    另外,中國經濟也在向全球化邁進,海外營業收入占比在明顯上升。盡管凈出口對GDP貢獻變小,當然,中國全球化的程度還是不夠的。在目前我們提倡國內國際雙向開放的背景下,未來上市公司的全球化程度會進一步提高。

    另一方面,經濟轉型過程中,過去靠投資拉動,現在已經逐步過渡到通過消費拉動。消費占GDP的比重,這兩年來明顯上升,雖然今年受到疫情影響,有點放緩,但大趨勢不會改變。再看右邊的表,比如2004到2009年,A股市場里漲幅前五的有三個是周期性行業,兩個是消費類的,但2009年到現在為止的11年中,前六名都是消費類的,說明A股市場確實反映出了經濟結構的變化,體現了中國經濟拉動模式的變化。所以,我們如果做投資、做行業配置的,能更早地從宏觀維度自上而下認識,說不定對我們提高投資收益率,還是有幫助的。

    第三,從指數看經濟的分化。

    經濟分化是經濟發展到一定階段必然出現的一種現象。這種現象,有好的方面,有不好的方面。但是隨著經濟增速的減弱,中國經濟存量特征越來越明顯。所以我也經常講,過去我們的經濟是考慮怎么做大蛋糕的?現在的經濟關注怎么合理分配,使得產業分布、居民收入分配更合理、更有效?這個也反映出中國經濟結構的變化。首先,區域經濟結構的變化,從IPO上市的角度來看,較為明顯,中證800成份股中,位于北京、上海、廣東、浙江、江蘇的上市公司占比明顯提升,達到了58%左右, 而自2010年以來,A股IPO的公司中,來自北京、上海、廣東、浙江、江蘇的公司占比達到70%。也反映出了中國經濟區域分化,人口流向從北往南流。過去是從西往東流的。最典型的案例,去年浙江省的人口流入量超過廣東省,而從上市公司數量與市值講,浙江省經濟也是特別好的,浙江省經濟轉型成功,上市公司無論是數量的也好,還是市值比重在不斷提升,完全可以反映出區域經濟結構的變化。另外,不少人詬病,我們是不是國進民退,但事實上是怎樣?從指數講,中證民企指數的表現超過中證國企指數,反映出在經濟轉型過程中民營企業的效率、靈活性,確實具有一定的優勢。2017年和2018年,民營企業指數出現過一個階段性的回落,所以要搞疏困基金。但2019年以后,民企發展速度進一步加快,指數的表現與經濟實際情況是比較吻合的。

    再一個分化,就是頭部企業和尾部企業的分化。同一個行業里,呈現出一種強者恒強、優勝劣汰的特征。以行業龍頭企業的ROE和同行業水平比較,龍頭企業的ROE明顯較高,整個A股有4000多家上市公司,排名靠后的2000多家上市公司的市值占比,從2017年以后出現了明顯的回落,相當于市值在不斷縮水,然后排名靠前的2000家占比在持續上升。這也反映出大公司、小公司之間的差距在拉大。但這個差距還沒有足夠大,這對我們投資者,尤其個人投資者,要提出一種警示,目前大概排名后50%的市值水平占比在10%左右,但比較一下,比如美國、印度的資本市場,這些市場排名后50%的企業市值更小。所以,這方面A股市場可能會繼續呈現出強者恒強的特征。

    最后一個,就是在居民收入分化方面也反映出了A股市場特征,比如以酒類行業為例,中證白酒指數和茅臺、五糧液這兩只股票來比,這兩只股票長勢較好,說明高端白酒的需求量非常大,它的背后實際是居民收入差距的擴大。我們提出的目標,要走共同富裕的道路,要通過稅制改革、轉移支付、提高社會保障來提高中低收入者的收入水平,加大中等收入群體的比重。所以,我想分化不完全都是好的,不完全都是合理的,但像這些情況,在我們的指數里也是反映出來了。無論從國家統計局的數據看,還是從有些上市公司公開披露的年報數據看,都反映出了高收入階層的收入占比的上升,他們的可投資資產占比也在上升。這個對大的趨勢講,是有助于我們消費升級、對我們的消費類的行業應該還是會繼續看好,隨著人口老齡化,大消費的市值占比應該還會上升。另一方面,除了高端消費,我們其他的消費也希望通過收入分配體制機制的進一步的完善得到改善。

    以上是我從指數,包括中證指數、上證指數體系中不同指數的分析和實際經濟對比,發現這幾個方面是比較吻合的,某種方面,指數具有領先意義。未來隨著機構投資比重進一步上升,投資理念更成熟,我想我們的指數在反映中國經濟總體變化和結構變化的領先性上,還會進一步提高。

    以上是我的報告。謝謝大家!

    金旗:指數在銀行理財的應用展望

    視頻回放

    非常高興參加我們這次活動。我的演講主題是“指數在銀行理財的應用展望”。

    剛才幾位嘉賓談了很多指數的發展和應用,但是銀行理財子公司在這個領域,應該說還是一個新兵。交銀理財作為全國第三家開業、第一家在上海落戶的理財子公司,跟中證指數的合作非常緊密,非常感謝陸總,我們在2019年9月23號,即成立3個月以后,就與中證指數合作發布了中證交銀理財長三角指數。同時,成立一周年之際,又發布了中證交銀理財粵港澳大灣區指數。這兩條指數發布以來,我們也密切跟蹤指數的表現情況,應該說,在中證指數以及業界各位朋友幫助下,整個指數運行還是比較良好的,都大大跑贏了我們整個市場。

    同時,產品體系充分運用在指數編制以及指數管理運行過程中的經驗,將這些經驗運用到我們產品體系里。目前一年多的時間,產品表現還是非常令人滿意的。

    總的來說,對銀行理財子公司來說,指數的意義有四個方面:

    第一,踐行國家戰略。我們發布的指數,一條關注長三角,一條關注大灣區,都是國家重點發展區域,同時也是在創新領域里表現非常優異的兩個區域。

    第二,樹立指數標桿,提供價值投資之錨,全球投資者未來對中國資產的配置,可能更多會關注指數以及指數的具體構成。

    第三,協助資產配置,甄別優質企業,提升投資收益。

    最后,引導資金進入實體經濟?,F在我們選擇的樣本都是實體經濟中的佼佼者。

    接下來談談指數在銀行理財應用的展望。談這個話題之前,對我們的大資管發展歷史回顧一下。

    應該說,大資管領域在2007年之前,主要是由公募基金唱主角。以前我在銀行支行干過,每一次中國股市有一輪大牛市的時候,在銀行發基金,銀行網點都是里三圈、外三圈的人排隊購買基金,那個時候充分體現了公募基金在牛市中的紅火。

    當然,2008年股災,徹底改變了我們大資管的業態。一個重要的原因就是銀行的理財介入了這個行業,銀行理財憑借網點優勢、非標配置、和信托公司合作方面的優勢,迅速介入市場。同時,保險在這個領域的介入,也越來越深入。

    2013年以后,銀行這塊發展更快,已經成為這個行業市場份額最大的一個群體。但長期發展也積累了一些問題,所以監管部門從2017年開始,反復強調,理財要回歸資管的本源。所以,2017年以后銀行理財呈波浪形發展,整體規模起起伏伏,不再像前面十年那樣持續快速增長。

    銀行理財子公司,未來一定是回歸到資管的本源。也就是要以客戶為中心,圍繞客戶設計產品。但銀行理財的客戶,主要是廣大的居民,根據我們的統計,銀行理財80%都是居民,跟公募、信托的客戶結構區別還是很大。第二,要注重大類資產配置,要通過大類資產配置熨平收益波動。第三是標準化、規?;倪\作,雖然我們有非標投資的許可,但未來標準化資產的投資比重會逐步提升。同時,也要倡導穩健的業績導向。

    隨著銀行理財的轉型,我們的展業、投資模式,也會從傳統模式升級成指數模式。傳統模式不管在債券類投資還是權益投資,更多是主動管理。

    未來,隨著規模逐步擴大,指數模式會越來越體現它的優越性:

    最主要是選擇更多元化,可提供適應不同市場環境的權益投資策略。第二是收益可解釋??梢酝ㄟ^歸因分析,以多維度的行業和因子進行歸因。第三,持倉可視化,指數策略透明度高,可實現每日持倉的復核。第四,交易便捷化??蓪崿F類似于ETF的一籃子的申贖,同時對市場沖擊也沒有那么大。

    正是由于指數在未來場景中的地位會越來越提高,所以未來指數的應用中,我們會加強在研究、投資和分析領域的能力提升。

    在研究方面。會注重在宏觀、區域、產業、公司研究。未來銀行理財子公司一定會在研究上花更大的功夫,要把工作做在前面,這跟大類資產配置作為我們的重中之重是聯系在一起的。只有通過研究,才能做好大類資產配置。

    在投資方面。我們可能更多要通過研究驅動,以被動化的配置為主。從圖上可以看到,這也是全球的趨勢,前面幾位嘉賓也談到了全球的趨勢,被動化的趨勢非常明顯。從餅狀圖可以看到,這幾年,被動產品在全球資產管理投資中的比例,從8%已經上升到了23%,增幅非常驚人。

    在指數配置、應用過程中,首先,我們會更關注權益類投資指數。從歷史數據看,從長期看,權益投資的回報率是最高的,這種趨勢從長期看還是不會改變的。進入權益市場的時候,我們會把指數投資作為一個首選,因為它有不可比擬的優勢:(1)批量投資,分散風險。(2)主動管理長期跑贏指數的機率比較小。(3)指數自我凈化功能,注冊制下尤為重要,因為我們現在跟中證合作的經驗,凈化頻率非常高,一般每個季度會評估一次,最晚一年會調整指數樣本,也會做一些臨時調整。這種機制下,凈化機制和速率非???。這就避免了踩雷。而且一般單個指數樣本權重不會太大,指數調整過程實現了優中選優,避免了踩雷的風險。

    另外除了指數外,也會分散投資、理性配置。大家在業內都是從業多年的專業人士,實踐證明,任何一種單一的資產價格上漲過程中,投資者很難捕捉到“常勝將軍”,通過交易獲取收益、“割韭菜”,現在越來越難了。所以,為了獲得比較高的收益,我們一定要堅持分散投資、價值投資這些理念,同時,特別是像我們銀行理財子公司,定位就是“穩定收益、嚴控回撤”。這種情況下,投資策略一定會比較分散,同時會形成一個組合來對沖市場波動。

    在分析方面。指數投資還有一個特點,就是客觀、透明、嚴謹。我們可以通過業績比較衡量不同的管理人的相對業績,合理科學地評估管理人的主動管理能力。另外,也會定期進行收益歸因分析,把他們的主動超額收益分解為配置收益、擇股收益、擇時收益,更好了解收益來源,對主動管理人能進行能力畫像。同時,也會進行風險歸因,對主動管理組合風險進行全面解析。

    現在我們指數體系主要還是區域的為主,未來還會增加主題指數。同時配合指數體系不斷豐富,產品未來也會增加單一指數跟蹤、多指數聯動、交銀理財指數增強,包括量化指數的增強、絕對收益的對沖,還會推出交銀理財指數靈活配置,包括主動Mom管理、“固收+”策略、私募定制策略。

    作為業內大資管時代主要的投資者之一,我們也要為中國的指數化投資發展助力,要成為市場表率,踐行指數化投資理念。也要樹立價值投資理念,為市場提供長期資金,分散風險,提高理性投資占比。推動中國資本市場走向成熟,幫助中國A股投資者獲取穩健的投資收益。

    我的匯報到此結束。謝謝大家!

    宋紅雨:ESG的價值與中國實踐

    視頻回放

    各位領導,各位嘉賓,非常感謝大家對中證指數公司一直以來的支持!今天盡管是疫情的特殊時期,但我們還能相聚在這里,相聚在這樣一個平臺上。

    今天我想借這樣一個機會匯報一下中證指數公司在ESG領域的一些研究,還有中國市場的一些實踐情況。

    我從三個方面跟大家匯報我們對ESG的認識。

    一、ESG的內涵

    ESG,首先是一種可持續發展理念,第二是對企業一種新的評價方式,第三對投資機構來說,這是一種新的投資理念。

    可持續發展理念已經是全球一個共識。這里有個時間線。1987年世界環境與發展委員會(WCED)發表了一篇宣言——《我們共同的未來》,在這樣一篇報告中正式提到了一個概念,“可持續發展”。報告中對“可持續發展”給出了一個定義,可持續發展就是要滿足當代人的需求,同時不能對后代人滿足其需求造成影響,這樣的發展才是可持續發展的發展。1992年聯合國召開環境與發展大會,提出《里約宣言》,《21世紀議程》,都提到了可持續發展。國內來看,1992年中國編制了《中國21世紀人口環境與發展白皮書》,會議上明確把可持續發展戰略納入中國經濟社會發展長期規劃中。2006年,聯合國責任投資原則組織成立(PRI)。2012年黨的十八大正式提到“倡導人類命運共同體的理念”,一個國家追求自己發展同時,要適度考慮照顧其他國家發展的關切。剛剛過去的9月份,習總書記在聯合國大會提到中國會采取嚴格措施,盡量讓中國在2030年碳排放達到峰值,到2060年之前實現碳中和。這是一個很大的決心。

    可持續發展理念成為全球共識的情況下,我們企業在微觀上逐利,該怎么辦?企業追求可持續發展,也就意味著一個企業不能僅僅把利潤作為唯一的目標,生產的時候必須考慮資源約束,降低企業生產對環境、資源這些因素的影響。同時,公司應該盡力提升治理水平,提高生產效率,履行社會責任。所以我們認為,ESG就是可持續發展理念在企業微觀層面的一種反映。

    ESG是一種企業評價方式。我們可以從很多角度對企業進行評價。比如評價一個企業的財務績效或競爭力,還可以評價企業的成長性,資信狀況,等等。ESG是評級企業一個全新的視角,它評價的是企業在環境、社會和治理幾個方面的風險和績效,評價企業生產對環境的沖擊以及企業為進行環境保護所做的改善。另外,評價企業的發展對人與社會的影響,關注比企業盈利更廣泛的社會平等、經濟繁榮、創新增長等這些更宏觀的因素。第三,還評價企業的治理狀況,關注企業治理結構、財務透明度、股權變化等等這些影響企業長期穩定發展的因素。

    ESG是一種投資理念。傳統投資理念,通常更關注企業的財務績效。ESG投資是在財務因子之外更關注環境、社會和治理的一種投資理念??梢哉f,這是一種可持續發展的投資理念?,F代金融學從簡化分析的角度,把投資目標歸為兩個,提高收益、降低風險。但事實上,投資從開始就一直帶有價值觀的要求,比如上個世紀早期,出現社會責任投資,它是基于宗教信仰和價值觀的不同,去剔除和規避一些跟自己的信仰或價值觀有沖突的行業(比如武器行業、煙草行業)。隨后上個世紀80年代,出現了可持續發展投資,隨著人類社會的發展,全球面臨著嚴峻的環境資源挑戰,這個時候,可持續發展理念興起。另外還有人口老齡化以及上市公司在信息披露方面的違規等,引發了市場對公司治理問題的關注。到本世紀初,ESG成為可持續發展理念一種反映,越來越多的投資者把ESG當成自身價值觀的一種體現,也把ESG理念納入投資管理的過程中。所以我們認為,ESG是一種可持續發展的理念。

    為什么是E+S+G?講可持續發展,為什么只講E、S、G這三個因素?有沒有其他的因素?我們認為,可持續發展,是人類社會發展到一定階段所提出的必然的一個要求。ESG理念比較好地代表了全球在當前和未來一段時間所面臨的可持續發展的重要議題。比如我們面臨的種種問題,比如污染物的排放,對一個企業而言,有污染物的排放,或是能源利用方面處于高耗能狀態,那這樣的企業面臨的環境處罰、運營成本提高等,這些因素會影響到企業的生產與可持續發展。對社會因素或是治理,都是同樣的問題。因為可持續發展有幾層含義,首先,是以保護環境、保護自然資源為基礎,以激勵經濟發展為條件,最終目的是提高人類生活的質量。從內涵講,包括三個要素:首先,可持續發展的核心是在于發展,但這種發展, 與只追求經濟的發展是不一樣的,它追求的是社會、環境、經濟等多項因素在內、綜合的、整體的協調發展。第二,注重發展的可持續性。經濟的發展、社會的發展不能脫離環境、資源的承載能力。第三,注重代際的公平性。當代人的發展、消費,不能影響后代人的發展和消費獲取的機會。

    把宏觀的可持續發展的發展目標聚焦到一個企業主體身上,企業可持續發展的目標,跟環境、社會、治理這些因素,是緊密聯系在一起的。所以,ESG是可持續發展發展理念在整個企業微觀層面的一種反映。

    二、ESG可以發揮什么樣的作用?它的價值在哪里?尤其是對投資機構來說,如何認識它的價值。

    首先,ESG信息揭示了財務信息之外的收益風險來源,是基本面分析一個重要的組成部分。

    比如環境信息,在ESG的分析框架下,環境信息反映的是一個企業生產經營過程中的環境風險和績效。比如溫室氣體的排放量或企業生產過程中的對水的消耗量,這樣的指標其實可以幫助投資人了解公司的經營成本、生產的可持續性問題。還有,環境的機遇方面,對從事環保技術的企業,這樣的企業在未來會具有重要的機遇。從社會信息講,社會信息更多是反映的企業對外部社會的影響,同樣對投資者而言,也可以提供全新的一個視角,分析企業的基本面狀況。

    剛剛講的是ESG作為基本面分析的重要方面,同時從分析框架來看,低ESG水平的公司,通常對投資人而言意味著較高的投資風險。比如高污染,社會方面,與員工、客戶或是供應商關系領域還有產品質量領域,都會給企業帶來風險。中國的資本市場已經發生了很多這樣的例子,比如早些年的三鹿奶粉事件和近年來的康美藥業事件。

    第二,通過理論實證分析,我們認為ESG會通過多種途徑對企業的價值產生影響。這里重點是三個機制:一是ESG盈利,ESG產生的企業盈利改善的機制,還有ESG風險傳導機制。盈利、風險這兩個機制綜合在一起,對企業的估值會產生影響。比如,如果一個企業的ESG評分比較高,這樣的企業意味著什么?我們認為這樣的企業意味著它跟同類企業相比,具有比較高的競爭力,體現在企業對原材料、能源、人力資源的高效利用,有較高的風險管理能力、治理能力,這樣的競爭優勢會使企業產生比較好的盈利能力,進而產生比較高的盈利水平。

    分享一些數據。這是我們對中國市場上一些數據的分析情況。根據我們的評價,ESG得分比較高的上市公司的群體,具有相對比較高的利潤率和股利水平,這不單是當期的,未來一年這樣的趨勢還是持續的。

    ESG風險傳導機制方面,ESG各方面表現比較好的企業,通常具有比較好的風險控制的機制,會比較少地面臨訴訟風險、監管處罰,最終體現在市場表現,就是較小的回撤風險、尾部風險。這方面也有相關數據支持。比如ESG評分比較高的組合,受到處罰的次數或訴訟的次數,都明顯少于ESG得分低的上市公司群體,ESG水平比較高的上市公司在未來估值水平會得到比較高的提升,這也反映了市場對ESG理念的認可。

    三、中證指數ESG評價體系?;谝陨戏治?,中證指數有限公司搭建了自己的ESG評價體系。

    中證指數有限公司做這件事情的目的,是希望通過對企業ESG的評價,確定ESG因素對企業的風險和收益的影響路徑。我們希望通過構建這樣的評價體系,幫助投資人進行產品開發,給投資機構提供一些ESG分析工具,同時通過投資分析,為企業踐行ESG理念提供一些基準。最終,希望通過資本的力量,進一步提高全社會的可持續發展理念。其實開場的時候也提到了,國內現在已經有很多同仁都在提供這樣的服務,中證指數公司也希望為社會的可持續發展貢獻自己的力量,在構建ESG評價體系的時候,我們重點考量了一些因素:

    1、關于指標體系的建立,我們兼顧了國際慣例、本土特點。ESG理念在國外發展由來已久,這是一個基本框架,大家是有共識的,聯合國也出了一些指引文件,比如聯合國可持續發展目標、可持續發展投資原則,我們充分理解和尊重這些共識。但也很深刻地認識到,每個市場有不同的發展階段、發展特點,比如行業發展特點、文化,甚至包括資本市場的信息披露的要求,都不一樣,所以這些因素決定了我們在構建體系的時候,不能照搬國外的標準,必須結合中國資本市場的特點、實際情況,構建我們的體系。

    舉幾個簡單的例子。比如說,白酒行業市值的變化,國外的很多的評價體系從價值觀角度出發,可能會直接把白酒行業排除在評價之外,但對中國這樣一種文化傳統的國家而言,白酒在我們生活中有重要的作用,資本市場也得到了充分的體現。所以,我們構建體系的時候,并沒有直接排除白酒行業。還有就是精準脫貧,這是一個宏大的令世界矚目的目標,構建體系的時候,我們專門設置了扶貧指標,關注企業履行社會責任。還有,現在我們做ESG最大的障礙是什么,在于信息披露,現在沒有要求上市公司必須披露社會責任報告、ESG相關信息。這種情況下,怎么辦?從南到北從東到西,不同地域的上市公司發展差異很大,如果說等待未來上市公司都披露一套很全的ESG的信息給我們,短期內還是有難度的。所以這樣的情況下,我們會創造條件發掘各種有用的信息。除了自上而下構建這樣一個體系外,我們還更多自下而上地總結指標。比如,有些公司做得特別好,我們看這些“好孩子”怎么做的,有什么特征,還有近幾年出現了很多風險事件,是一些負面的案例,這樣的負面案例有什么特點、特征,對這樣的好公司和表現不好的公司,都進行總結,總結出了一些指標。這些指標,在當前的階段,反映中國上市公司的ESG的表現情況,它是有價值的。比如質押率,商譽占比,這些指標很有效。所以,我們把這樣一些指標納入到評價體系里,期望它能比較好地反映上市公司ESG的表現情況。

    2、評價體系構建過程中,我們更多考慮的是投資機構的視角,評價體系具有比較好的可投資性。指標體系里80%以上的指標是定量指標,不會特意考慮一個指標體系的完整性。舉個例子,比如公司治理,西方的理念下,對公司治理體系有一套要求,一個上市公司要具備良好的治理能力,治理架構必須滿足什么樣的條件,事實上我們這么多的企業,能走到上市這一步,一定是符合監管對治理結構的要求的,所以設置這樣的指標,其實沒有區分度,沒有辦法把治理表現好的公司和差的公司區分開來。

    3、考慮ESG因素的時候,不單單看ESG的風險,也會看ESG的機遇。因為對企業而言,有些企業是處于特定的行業。比如資源行業,能源行業,天然就是高環境風險的。如果你只考慮風險,對這些企業是不公平的,社會發展必須要這樣的行業的存在。所以構建體系的時候,重點設置了環境機遇的指標體系,考察這樣的企業為了保護環境所進行的投入、制度安排以及取得的其他績效。

    4、中證指數公司進行ESG評價的時候,當前覆蓋了A股、港股上市公司,這樣做的目的,就是希望能把不同地區上市的中國企業的ESG評價的標準統一化。未來,我們會以最快的速度拓展到境外其他資本市場上上市的中國企業,采用同樣標準進行ESG的評價。

    從中證指數公司ESG評價的體系來看,我們分了三個維度:環境、社會、治理。另外設置了14個主題、22個單元、100多個指標。數據來源方面,盡量用公開數據,比如上市公司披露的定期的、不定期的報告、信息,還有相關的政府機構、監管部門發布的信息,中證指數公司在指數研發的過程中,積累了一些綠色收入等類似的數據,我們也會用到評價體系中。當前,我們還在進行的一項探索工作,用到一些新的技術所產生的數據。比如衛星,對地面企業廠區周圍的監控,產生的數據也在逐步納入評價體系中,我們希望通過多方面的努力讓我們對ESG的評價更全面,能給投資機構提供真正有價值的參考。

    指標權重設置方面,也有一些不同的考量。比如,行業與行業之間,我們會考慮行業的特性。因為不同的指標,它對不同行業的影響不一樣。比如環保指標,對金融行業和對原材料行業的影響,是天然不同的。所以對特定行業而言,如果指標對它的影響比較大,我們針對行業會設置一個比較高的權重??v向上,會考慮時間序列上的特征,對一些影響比較持久的單元或主題,我們也會賦予它更高的權重。另外當前面臨的重要問題,是數據問題,我們對目前可以獲得的數據獲得性比較好、覆蓋度比較廣、區分度也比較好、實質影響也比較大的指標,會分配更高的權重。

    接下來,我想跟大家匯報一下中證指數公司ESG評價在國內市場對上市公司評價的情況。

    以滬深300為例。不同行業在ESG領域的管理,存在差異,因此我們構建這樣一個體系,采用了行業中性方式構建,最后評價的結果,不存在明顯的行業傾向。比如,滬深300指數的300個樣本中,ESG評分比較高的100家上市公司的行業分布,與滬深300指數樣本本身的行業分布,基本是一致的。

    第二,總市值、營收或凈利潤等,反映上市公司規模的一些指標,規模越大的指標,更注重它的可持續發展,ESG方面的投入比較多,ESG最后的評分也相對比較高。

    以滬深300為例,滬深300指數樣本的ESG表現較穩定,這印證了前面的結論,規模大的企業更注重ESG的投入,所以表現比較穩定。

    基于中證指數公司ESG評價的結果,構建了一系列的指數體系。比如ESG基準指數,希望為ESG投資提供相對客觀的業績比較基準,ESG的優選指數從整個群體里選擇ESG表現比較好的上市公司來組成樣本,反映優質ESG上市公司股票的表現,倡導ESG理念。另外還有一塊,這是我們重點在拓展的一個方面,就是ESG的策略指數,剛在臺下交流,迅雷總講,ESG這個理念很熱,但其實在座各位所在的市場機構,ESG的投資其實還沒有到這樣一個水平,理念的熱跟實踐的熱,還不在一個level上。ESG的理念在資本市場的反映,也就是資本市場有沒有給ESG比較好的公司一個合適的溢價?當前還沒有看到足夠多、吸引大家的溢價。所以構建指數時,我們嘗試把ESG和Smart Beta這樣的指數構建策略結合在一起,希望通過這樣的構建,適度提高我們ESG指數的業績表現。另外還有一系列的主題指數,比如碳效率、綠色收入、氣候變化,等等。

    剛才匯報了我們對ESG理念的認識以及當前做的一些工作,我知道,相對整個資本市場而言,中證指數公司當前做的工作還有很多值得完善的地方。也期待跟大家一起交流,一起合作,通過我們的ESG評價,編制的ESG指數,能給在座各位提供一些投資上的參考和產品設計上的工具。讓我們一起攜手,最終促進中國可持續發展事業的發展!

    謝謝大家!

    Darren Wills:債券指數投資的國際慣例

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    大家好,歡迎各位參加中證指數第14屆指數與指數化投資論壇。今天我演講的題目是債券指數投資的國際慣例。我是Darren Wills,是貝萊德固定收益iShares和機構指數業務的亞太區負責人。今天,我會向大家簡單介紹一下債券指數和市場動態、債券指數化投資有哪些投資目標以及如何建立和管理指數投資組合來實現這些目標。然后,我將探討全球債券指數化投資發展的驅動因素。最后再談談債券ETF如何進一步加快債券指數化投資趨勢。

    我們先介紹一下市場概況。

    首先需要注意的是債券指數的范圍。不僅包括美國國債或中國國債等單一貨幣國債市場,還包含全球寬基指數,這些寬基指數由成千上萬只債券組成,每個發行人可能發行不同期限,不同幣種的債券。根據我們對市場規模的估計,全球債券市場的規模約為100萬億美元,其中樣本覆蓋面最廣的債券指數——彭博巴克萊多元債券指數,樣本規模約占全部市場規模的三分之二,市值為67萬億美元。從該指數樣本來看,這條寬基指數表征了全球債券市場,包括30個本地貨幣債券市場,覆蓋部分發達市場和新興市場的國債、政府相關債券、公司債券、資產證券化債券和高收益債券。目前,該基準指數有超過3萬只樣本券。該指數樣本券主要集中在美元市場、歐元市場、日元市場。人民幣債券自納入指數后,成為該指數中第四大權重債券。以美元企業債指數這種單一幣種指數為例,也包含了1200個發行人發行的8000多只債券,其中如杜克能源公司,就有82只符合條件的債券。債券指數的樣本和編制方法都不是靜止不變的。每個月債券新發到期,剩余期限變化信用評級提高或降低以及債券派息等,這些都可能影響到指數的樣本周轉率。最后一點,由于債券主要是場外交易,因此,全球債券市場在可投資性、流動性方面的特征也存在差異。一些國債市場的流動性極強,個券單筆成交規模靈活、買賣價差低,交易成本低至個位數美分。而在其他市場,尤其在公司債市場或新興市場領域,每手最低股數可能對應于10萬甚至25萬美元的價值,交易成本可升至50美分以上,而流動性可能更多地受到其他機構的持券影響,也就是說,并非所有債券都可以在任何給定的時間點交易。

    理解了上述三個要點,我們能夠選擇一種代表性的基準指數來對每個子資產類別進行復制。目前,我們可以從市面上選擇幾十萬條債券指數。

    指數化投資的目標是提供盡可能接近其基準指數的業績。投資收益與指數收益的任何差異都可以被量化為跟蹤偏離度或事后跟蹤誤差。實際上,指數投資組合受交易成本和費用的限制,而基準指數則不受成本和費用的限制。為什么說它重要? 是因為有多種跟蹤復制方式實現總體投資目標。選擇哪種跟蹤復制技術,取決于對市場動態的評估結果。

    第一種方法是完全復制。對于單一國家政府債券這種相對簡單的風險敞口,個券單筆成交規模靈活、流動性高,投資組合經理可以采用完全復制。完全復制按指數權重配置指數樣本,并且如果有需要投資的資金流入或流出,經理人可以按比例進行交易。

    第二種方法稱為抽樣復制。當我們需要管理更復雜的風險敞口時,如果存在最低交易規模限制或市場流動性較低、交易成本較高時,完全復制的方法往往并不可行。抽樣復制包括將基準風險劃分為可管理的風險類別或具有相似風險和回報特征的同類群組。這些因素共同影響整體指數的收益。一旦確定了這些風險類別,經理人就可以在每個風險組合中抽取債券樣本,這些債券所構成的組合,其整體風險回報將與其追蹤的債券指數保持一致。為何抽樣復制可行呢?這是因為債券指數本質上是分散化的,收益的主要驅動是宏觀因素,而不是個別公司或債券的特定因素。因此只要樣本適當地分散,從而將特有風險降低到適當水平,而且宏觀風險因素,例如貨幣權重、期限、利率敏感性及信用特征與基準指數接近,管理人就能有效跟蹤目標指數。因此,在制定指數跟蹤策略初期,就需要確定合適的債券數量,需要具體問題具體分析,增加指數樣本持倉,或能邊際改善跟蹤誤差。但也將因此產生額外的交易成本,這是兩個值得權衡的要素。指數基金管理人在跟蹤指數時尋找的最佳平衡點,是進一步降低跟蹤誤差會產生不合理的額外交易成本的臨界值。

    這里要注意的一個關鍵點是債券數量不是成本增加的推動因素,假設差價相同,購買2只10萬美元等值的債券與一只20萬美元的債券,所花費的金額是相同的。然而,當我們嘗試購買不在交易商庫存或在交易時不能自由獲得的債券,產生的額外成本可能會超出正常的買賣價差?,F在我們有了初始投資組合,如果基準指數敞口保持不變,那么久而久之,這些組合便能夠獲得其基準指數的回報。

    但正如前文所述,債券基準指數不是靜止不變的,它的組成和風險敞口每個月都在發生變化。那么,隨著時間的推移,基金經理要如何調整其初始投資組合,讓投資組合與基準持續保持一致,同時控制成本呢?基金經理的交易和執行能力至關重要。在需要調倉時,擁有本地市場交易的專業知識和全球協同的運營平臺是捕獲各個市場有競爭力價格的關鍵。另外,在一級市場上獲取債券越來越重要。新發行的債券往往會帶來溢價,也就是說,相對于現有債券而言發行價格更便宜且不會產生交易成本。指數基金是一級市場的重要參與者,此類產品可能在指數正式納入新樣本之前,于一級市場提前購買目標債券。這樣,既可以收獲新發行債券溢價,又可以減少因月末調倉而產生的跟蹤誤差和相關成本。

    最后我簡要評論一下基金結構。

    為了確保公平對待所有投資者,指數經理人應通過雙重定價或擺動定價等機制,保證將在申購或贖回流程中產生的交易成本適當外部化處理,從而避免投資者在申贖時所產生的成本對基金現有的投資者產生影響。這一點在波動加劇的時期尤為重要。就像我們今年3月份見到的情況,當時的資產凈值或基金管理人的定價有時無法準確反映流動性的真實成本。

    總而言之,債券指數化投資流程涵蓋如下四個要素——對基準指數有詳盡的理解,具備穩健的投資組合構建和管理能力,高效交易,以及投資績效監督能力。

    當具備上述四個關鍵要素時,我們方可實現之前提到的總體投資目標,也就是向投資者提供穩定且持續地獲得媲美指數基準的回報。無論是多元化的跨幣種、跨類別風險敞口(如全球綜合債券指數),還是單一國家風險敞口(如中國國債)。盡管債券指數化投資是近年來投資管理行業中增速最快的領域之一,但它們仍占全球債券資產的一小部分。

    在下述重要趨勢下,我們認為債券指數產品市場仍有巨大的增長空間:

    第一種趨勢是投資組合構建理念的演變。傳統的投資組合往往是二元化的,即主動與被動,股票與債券,國內與國際等。由于透明度和數據可得性的提高,機構投資者和財富顧問越來越多地采取“整體投資組合”的方法進行投資。該方法首先設定投資目標,其次考慮資產配置方式,最后選用適當的投資工具來執行其投資策略。通常包括指數、因子和生成Alpha收益等投資工具。這是因為通過回測,我們發現決定投資收益的主要因素是資產配置以及基于資產配置的調倉,個券選擇只能解釋一小部分投資收益。經證實,債券指數策略與股票指數策略一樣,為投資者提供便捷,透明,具有成本效益、且有競爭力的收益,從而讓投資者把更多的研究、管理資源和費用預算集中放在尋找超額收益上。

    第二個主要趨勢是監管環境的變化。多個市場出臺監管措施促使資管行業提高透明度,同時制定相關行業規則,確保最終投資者了解理財建議的真實成本及其底層資產投資的實際費用,保證投資者獲得客觀信息。在某些市場中,規定甚至禁止基金管理人向獨立財務顧問支付基金銷售尾隨傭金,以避免提供的咨詢存在利益沖突,并要求顧問披露基本投資顧問費和管理費等費用明細。為保持競爭力,財富管理公司不得不改進業務慣例簡化和升級投資流程,并向最終投資者證明咨詢費的價值。

    最后一種趨勢是債券ETF。進一步加快債券指數化投資發展。債券ETF采用債券指數基金形式,在交易所掛牌交易,投資者可以像交易股票一樣交易債券ETF。債券ETF將原本主要在場外交易的債券“帶回”場內,讓原本門檻較高的債券交易更加大眾化,促進了債券市場的價格發現。透明的市場使交易過程更高效且更具成本效益,進而提高投資者的信心和參與度。從傳統角度來看,只有富有經驗的、大型的投資者有機會靈活投資債券。債券ETF的出現改變了這一狀況并使債券投資更為普及化。

    債券ETF的其他優勢包括——提供更好的流動性、持續提供價格發現,透明度高以及比基礎債券市場更低的交易成本。正如我們在今年年初看到的那樣,債券ETF的優勢在市場波動時期尤為突出。在過去十年,債券ETF經歷過數次考驗,證實了其透明度高,流動性強和交易便捷的特點對投資者應對市場波動起到了積極的作用。盡管這樣,某些市場參與者仍質疑,在市場劇烈震蕩時債券ETF的可能表現。他們質疑債券ETF是否能夠承受持續拋售的壓力以及是否可能加劇底層債券的價格下跌。結果很明顯——債券ETF不僅能承受壓力,而且持續在市場上交易,為投資者提供價格發現的工具,這是投資于個券所不具備的優勢。當單只債券的報價透明度下降、流動性急劇惡化時投資者往往會轉向用流動性較高的債券ETF來落實投資觀點和轉移風險。債券ETF可以幫助每個投資者更有效地管理投資組合,作為戰略配置工具,ETF費用低,業績透明,可以幫投資者有效的落實投資目標;作為戰術配置工具,ETF提供針對特定資產類別、地理區域和期限的風險敞口供投資者選擇;在現金管理方面,ETF可以幫助投資者提高現金收益;ETF也可作為流動性管理的工具,在維持資產策略的同時增加投資組合的流動性;在過渡期管理中,ETF能讓投資者在保持倉位的同時又調整策略,以及作為衍生品的替代品,與期貨、掉期或CDS指數一起使用。

    對于我們亞太地區的客戶,最常見的三個使用案例是作為戰略資產配置工具、戰術資產配置工具或流動性管理工具。下面我將為大家介紹一些過去幾年亞太地區的實際案例。

    第一個案例是戰略資產配置。即能夠基于投資者的收益目標和風險承受能力,在一定時間范圍內就全球債券市場的一部分進行配置。投資全球投資級債券是亞太地區投資者多元化配置的常用方式,是對其國內債券投資很好的補充。這是機構投資者和財富顧問均采用的投資方法,目的是匹配資產負債或滿足監管和資本要求并產生收益或分散股票投資的風險。但是由于多幣種、多行業的分散性特征,直接投資這一市場并不容易。想要買進橫跨70多個國家、25種以上不同幣種計價的25,000多種債券,從投資組合管理、交易、合規性和運營角度來看,需要掌握大量的資源和專業知識。相比之下,債券ETF的操作就便捷了許多?,F在,投資全球債券可以像投資單只股票一樣容易,通過債券ETF,投資者隨時都可以在交易所交易。ETF約10個基點的費率具備市場競爭力,與此同時,ETF提供不同幣種的份額,方便投資者根據需要進行幣種對沖。

    在我們的第二個例子中,投資者使用債券ETF來落實戰術資產配置方面的觀點。一方面,隨著市場估值的變化,我們需要不斷變換資產配置策略,另一方面市場錯位也會帶來新的投資機遇,如今年年初的市場大跌。這個案例中的投資者認為新興市場的本幣債券有短期投資價值,需要評估哪種投資工具能最有效的落實這一觀點。一種選擇是直接投資新興市場本幣債券,這需要投資者掌握一定的投資組合管理和交易能力,構建投資組合復制市場Beta收益并有效地跨市場和時區交易。第二種選擇是配置某只主動管理的共同基金,或通過委托管理來實現資產配置。這種情況下,投資者需具備研究和管理能力,先選擇基金管理人,再進行配置。但由于招標的流程較長,而投資機會稍縱即逝,選定基金管理人的時候,市場可能已經漲到位了。最后一種選擇是尋找某種衍生品來實現他們的資產配置理念。但當下缺少反映新興市場本幣債券的標準化指數衍生品。新興市場本幣債券ETF提供了跨17個新興市場幣種、超200只債券的投資收益。它既可以在市場交易時段在交易所交易,也可以在亞太交易時段進行場外交易,這樣投資者不論買入和賣出可以提前知道價格。同樣,由于ETF在二級市場交易,買賣ETF不一定會涉及ETF份額的申購或贖回,也就減少了直接買賣底層債券的可能性。因此與上述方案相比,ETF可以節省不少交易成本。

    最后我們舉例說明如何利用債券ETF進行流動性管理。即使對于成熟的投資者而言,債券市場有時也難以駕馭。自全球金融危機以來,監管提高了對銀行的要求,致使銀行融資和資金成本增加,主動負債能力明顯下降。因此,在以前,債券市場參與者可以用少量大額交易來轉移風險。但現在,債券市場的流動性發生了根本的變化,即單筆成交規模變小了,投資者很難以合意的價格立即執行交易。通過持有現金來管理資金的流入流出,長期看來可能會對業績產生不小的拖累,因此投資者需要找到更理想的解決方案。規模較大的高收益債券ETF可以較低成本提供額外的流動性,該成本遠低于在基礎市場交易債券通常產生的交易成本。通過配置高收益債券ETF,投資者可維持整體組合的風險收益特征,最大程度地減少預留現金帶來的收益拖累。與此同時,ETF交易便捷,基金有申購的時候可買入ETF,基金有贖回時可賣出ETF,幫助基金經理輕松管理基金的現金流。我們通常會看到,除了利用債券ETF做長期的流動性管理,基金經理也會在短期買入ETF先獲得市場頭寸,等到有價格合適的個券出現,再賣出ETF買入個券。隨著越來越多的機構投資者把債券ETF納入其“投資工具箱”,債券ETF的發展潛力巨大。2020年6月底,全球債券ETF資產達到1.3萬億美元,短短一年內增長30%。不過,在全球超過100萬億美元的固定收益證券市場中,ETF基金仍只占約1%。從債券ETF近期應用模式的發展來看,我們相信,預計至2024年,在全球機構投資者的參與下,全球債券ETF資產的規模將擴大至2萬億美元。

    如今,從成熟的機構、財務顧問到個人投資者,各類投資者都在使用債券ETF進行投資。債券ETF的發展降低了債券市場的投資門檻,讓原本復雜的債券投資變得簡單易行,為投資者提供了各種有針對性的敞口。只需一筆交易即可獲得上千只債券的風險暴露,價格具有競爭力且透明度高,持倉一目了然。

    希望大家能覺得本次演講干貨滿滿。再次感謝中證指數的邀請!

    王勝:疫情、科技、改革影響下的風格變化

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    很高興今天應中證指數公司邀請來到論壇,跟大家交流一下對明年市場的一些看法。主辦方給我的題目非常有特色,概括出了今年市場非常重要的幾個關注點,疫情、改革、科技,同時特別希望我聊一聊市場的風格會有怎樣的變化,對在座各位指數編制者來說,這很可能對結構上的影響比較大。

    對2020年來說,是跌宕起伏的一年,某種程度上,我們今年對經濟的預期經歷了2008年到2009年的一個變化。今年一季度,很多人覺得美國經濟這次面臨了巨大的挑戰,建議我們再讀一讀《大蕭條》,就知道那個時候人們對經濟是什么樣的預期。隨著各國央行經歷了08年或更早年的各種各樣金融變化,他們的應對也更及時。所以看到經濟波動預期的時候,各國央行聯手采取了各種舉措,而且各國政府在與央行并肩作戰,推出了財政刺激,所以今年余下時光,全球刺激見效以后風險資產價格迅速上漲,仿佛到了2009年。到現在,再看未來一年,明年的市場會比較接近于2010年??傮w來說,杠桿率到了一個相對比較高的位置,所有股價在杠桿率上都要做休養生息的動作,要以穩杠桿為主。這樣一個背景下,宏觀流動性的進一步寬松,是難以得到期待的。

    這個大格局下,明年的市場風格一定會發生一些變化。

    今年各國央行采取的MMT財政赤字貨幣化,應該說是一個影響深遠的舉措。甚至某種意義上我將其概括為世界秩序重構的預期。特朗普上臺以后,就以各種方式退出了各種國際組織,這種退群行為被投資者解讀為逆全球化的行為、民粹主義抬頭的表現。但我們更愿意理解成,在這樣的格局下,世界經濟、貿易、金融、貨幣體系都面臨著重構。在新冠肺炎疫情的沖擊下,美國自身的經濟不得不采取了一系列的財政和貨幣刺激。各國央行資產負債表都進行擴張,不僅是美國,美聯儲資產負債表從4萬億美金擴張到了7萬億美金,但近期歐洲央行擴表速度甚至更快,所以這種擴表、財政和貨幣刺激,必然導致相應的匯率在中長期預期發生重大變化。我們知道,歷史上美元指數走勢與經常賬下的赤字以及財政赤字高度關聯。如果兩項赤字保持中長期的高水平,那美元大概率要走弱。這是我們面臨的最大的一個環境。而且我們相信08年、09年的經驗告訴我們,一場比較大的經濟沖擊以后,次生災害可能還是不斷的。換句話說,未來財政貨幣刺激,雖然邊際上不能更寬松、要穩杠桿,但也沒有辦法真正退出。

    所以我們提了“百年未有之變局”。到今天回過頭看,這場百年未有之變局竟是如此回味無窮。這是發改委從中央發到下面各個地方的24冊叢書,用于各地方發改委編制未來地方“十四五”規劃。但基本體現了未來“十四五”規劃的藍圖??傉摬糠?,第一冊書,為我們展示了什么叫“百年未有之變局”,也能為我們第一部分做一個非常好的概括:國際國內形勢,大國力量深刻變化,全球治理體系面臨著變革,同時經貿規則面臨重構,大國科技競爭空前激烈,國際安全傳統與非傳統挑戰交織在一起。所以,2020年新冠肺炎疫情以及來自貨幣金融體系的重大變化,其實是我們百年未有之變局中非常重要的一個縮影。

    美版MMT代表了全球財政和貨幣的一次系統性的寬松,代表著世界秩序的重構。但是,對新冠肺炎疫情來說,它代表的也不是一個短期的變化,而是一個中長期的沖擊。

    我們認為,新冠肺炎疫情以后,很多行業很有可能發生的是永久性的變化。比如:經過新冠肺炎疫情,互聯網的滲透率大幅度上升,以前三四線居民、農村居民、中老年人使用的移動互聯網其實是非常有限的。但經過這一次,沒個綠碼、隨申碼都進不了商場,移動互聯網的普及率出現了進一步的上升。流量的滲透紅利進一步拓展。而且通過新冠肺炎疫情,很多人工作和生活習慣都發生了永久性的變化,可能以后在公共場合戴口罩將成為大家長久的一種習慣,可能以后在線上開會會成為大家很正常的一種工作行為,可能以后30%~50%的商務出行將從此消失,以后沒有必要那么經常出差了,開開視頻會議、云會議也挺好。下一個嘉賓可能就是一個云視頻的形式進入我們的會議中。所以,新冠肺炎疫情的出現,正如百年未有之變局一樣,是一個非常長期的、多次的沖擊,而不是一個簡單的一次性沖擊。

    今年還有一個很有意思的事情,很多地方,哪怕全球,都有類似的情況,商業地產的租金在往下掉,但在全球居住性房地產價格反而是上漲的。不是流動性寬松嗎?照理說,我們的商業地產價格應該和居住性房地產價格一起漲。然而事實不是這樣。這里面,一方面是人們的生活工作方式變化了,商業地產需求沒有那么多;另一方面,經過新冠肺炎疫情,大家發現租房沒有那么安全,有的時候,由于你是來自一個特定地區的人,疫情期間,房東可能不太愿意跟你續約。所以這個時候,出于安全感的需求,居住性住房需求反而進一步上升了。同時,私家車有類似的情況,在新冠肺炎疫情期間,原來的汽車可以成為個人安全、衛生安全的一個移動的“城堡”,經過疫情以后,它的需求必然有個爆發性上升。所以衣食住行,方方面面,都受到了這次疫情的影響,而且是一個長期的影響。

    走到今天,新冠肺炎疫情在中國已經得到了有效控制,可以認為,到2021年,隨著疫苗的推出,全球疫情也將得到系統性的控制??梢詫⑦@段時間稱為“后疫情時代”。

    那在“后疫情時代”,我們的行業、公司景氣又會發生哪些變化?

    第一,新冠肺炎疫情中受益的所有移動互聯網平臺,包括改變人們生活、工作方式的行業,都將成為一個長期趨勢,不因為后疫情時代他們的景氣度就大幅度下降。但對股票來說,階段性的超額收益可能已經比較明顯,明年這類公司很有可能進入一個休養生息、消化估值的階段。但后疫情時代,原先由于疫情,景氣度受到一定的影響的服務性行業,現在可能呈現出恢復性增長,可能成為2021年受益最多的方向。最簡單的例子,航空很有可能逐步復蘇,旅游行業、電影院都是逐步復蘇的。所以對部分在新冠肺炎疫情期間受損的行業來說,未來可能會迎來恢復性增長。

    同時,隨著新冠肺炎疫情的進行,全球移動互聯網得到了推廣,尤其中國,這種推廣的紅利將落實到一部分通過硬件來收集數據、打造大數據平臺的公司當中。這些公司得到的大數據紅利,在后疫情時代也將充分發掘出來。很快會看到很多數據+硬件的行業,估值大幅度上升,前景向好。很有可能看到的是移動互聯網紅利的進一步深入所帶來的人們利用數據技術改造傳統行業、打造更好更高的行業競爭壁壘的時代的到來。這里面,有很多的改造方式,比如可穿戴設備、智能汽車、智慧醫療、工業4.0等等,這些行業明年會看到很多新的創新的發現。而且數據在里面扮演的作用會愈加突出。

    我們舉了其中一個典型的案例,就是計算機行業。這張圖是計算機行業的景氣波動上行的變化,不同的周期中,哪些細分行業走出來了、哪些在不同階段表現更好。建議大家重點關注在互聯網改造硬件、硬件互聯網相結合、傳統行業被數據科技賦能提升核心競爭力的領域比較突出的,比如汽車IT、AI、云、云安全等。

    我們先把新冠肺炎疫情對行業的景氣產生的影響做了一個討論,尤其重點展望了后疫情時代我們數據、硬件結合的行業未來會如何。

    接下來,把視野看得更長,不僅只看后疫情時代,我們用五年、十年、十五年的更長的周期去看問題,哪些行業未來可能比較景氣?

    “十四五”規劃無疑要研究。這是今年下半年最重要的政策,但不僅是一個五年規劃,本質上是到2035年的一個遠景目標綱要,同時,最終目的是2050年中華民族偉大復興。而這個規劃的全貌,用發改委已經公開出版的24冊書有個簡單的感知,中央政治局會議發出的建議公報我們看了,但這24冊書,其實更為系統、全面。比如公報中提到的四個字,“交通強國”,很多人不知其所以然,是不是我們要做更多的基建?其實不是。對這四個字就有兩本書,公報中沒有的東西不等于在“十四五”及未來中長期不會被政策重點關照到。公報中提得比較少的文字,不等于在實務中不重要、投入力量資源不多。

    總論之后23冊書的排序很有意思,很能突出未來的重點方向在哪里。頭兩冊,以人為核心的新型城鎮化,堅定實施擴大內需的戰略,都是我們的內循環第一要務,“十四五”規劃甚至未來十五年,內循環、做好城鎮化市民化是最重要的事情。改革非常重要,所以出現在前五冊書。但改革還前有一個非常重要的事情,就是煤電油氣產供儲銷,某種意義來說,安全是“十四五”非常重要的一個詞,而當中優先要考慮的很有可能是能源安全,而能源安全中又強調煤電油氣產供儲銷,能源安全在未來五年、十五年有多重要!什么行業會很景氣?大家就有一個方向了。還有很多其他很重要的方向,比如創新,還有資本市場,金融服務實體經濟等等。

    總之,通過這24冊書,大致對“十四五”規劃的全貌能有一個充分的認知,你會發現最重要的幾個關鍵詞是:創新、安全、內需。我們對有資本市場以來四次規劃的文字重點比較,可以發現,創新、安全、內需這幾個關鍵詞,是最為重要的。

    整個規劃中,核心理論就是“雙循環”。這是總書記在今年政協經濟委員會經濟組討論上專門提出的,之后我們在陸家嘴論壇、政治局會議都關注到它。為了“十四五”規劃中的“雙循環”,我們理論界以及實務界展開了很多的討論,總書記也進行了7場座談會,跟投資相關的就有3場。

    第一場最為重要的就是企業家座談會,25個企業參加,科技企業占了接近一半,一個房地產企業都沒有。同時有7位企業家發言,發言的企業家中不少是合資企業,這說明了總書記那句話,我們還是要外循環的。外循環要做什么事情?自貿區要簽,遺憾的是歷史上我們自貿區協議簽得多、利用率低,條款利用率可能不到20%。這次重大的變化,就是RCEP我們簽下了,這是非常重要的歷史性突破,因為以前的時候,中國跟韓國之間有,跟東盟有,但和日本沒有,中日韓自貿區多年的夢想這次終于達成了。更為重要的是,它代表了我們改革開放繼續外循環、拉動制造業不斷迭代升級的堅定決心。

    第二場座談會涉及到內循環,經濟社會領域專家座談會。會上討論非常多,比如樊綱談的產業鏈安全,數字貨幣,但最為重要的是陸銘提到的如何做好城鎮化、市民化都市圈發展,這是未來中長期中國經濟非常重要的格局。這個格局的基礎上就能看到未來行業機會。這張圖概括了未來內循環需要做的改革破點,如果要做好內循環,一定要集聚,區域城市群要發展好。但要做好這件事情,要把戶籍制度改革好,提供充分公共服務,教育醫療的公共服務要有充分的供給,要做好戶籍制度改革,讓農民的孩子能真正留在城市,享受公共服務,這樣他就不會整天想著攢錢回自己家鄉置業。他才敢消費,敢消費才有強大的內需市場,才能幫助制造業迭代升級。所以戶籍制度改革是要做的。同時,要集聚發展,要有現代服務業,得有地,地怎么來?深圳沒有地,所以深圳大灣區改革,農村集體經營性建設用地改革,甚至宅基地都給放開了,當然我們長三角突進沒有這么快,但土改肯定得做,這樣才能幫助農民市民化,啟動強大的內需市場。最終目的,也是為了制造業迭代升級,在可貿易品上創造相較于全球的核心競爭力。但剛才不是說人民幣未來中長期可能升值,面臨百年未有之變局,這種情況下制造業的成本優勢在哪里?怎么辦?要素市場化改革!第一是廠房,得有土地,土改,農村集體經營性建設用地、勞動力流轉起來,讓更多農民工的孩子留在城市,高素質勞動力供給進一步上升。第二是資本,以后不允許任何人可以坐在壟斷的資源上收取租金。然后是數據,這是非常重要的生產要素,要保證數據技術對傳統的產業進行賦能改造,保證數據自由流動且是低成本的,不會被有一些特定的企業或人群收取額外租金。保證足夠的競爭優勢,減少交易成本、運行成本。核心目的還是為了中國制造業的轉型升級。

    中國雙循環的模式,在全球并無成功案例可拷貝,我們將走出人類歷史上沒有過的一條道路。兩種模式,一個是小國模式,就是典型的新加坡、韓國模式,特點是小國,一個產業搞得好、就能養活全國的各種各樣的需求和就業。而對中國來說顯然不行。第二是大國模式,美國,制造業高端化,通過美元的走向在全球征收鑄幣稅,但我們還沒有到那天,人民幣還不是世界儲備貨幣。所以得走出一條全球沒有出現過的新的路子。以內循環為主體,疊加外循環,創造強大的市場,幫助制造業不斷迭代升級,進而取得制造業的核心競爭力和優勢,最終走向成熟的大國模式。這一過程中,制造業的發展能幫助中國跨越中等收入陷阱。有了高端先進制造業,才有現代服務業。

    當然,還有一場非常重要的座談會,科學家座談會。列出了非常多的未來產業方向:第一重要的關鍵詞,安全。不僅有光刻機、芯片,還有農業、糧食安全、工業產業鏈安全、能源安全。新能源發展不是簡單的綠色低碳環保,雖然這有利于我們跟中歐談成自貿區,新能源發展關鍵是能源安全問題。而安全跟創新之間,又有結合點,我們列了35個要重點突破的卡脖子細分行業。這是創新的重點方向。

    最后到資本市場的展望。資本市場歷史上經歷了三次五年規劃,加上這一次共四次,三次中有兩次大牛市,一次結構牛,那次結構牛就是2010年,對我們來說,明年的市場投資者可能比較擔心的一個典型的問題,就是市場估值好像比較貴,會不會導致市場壓力大?我們覺得,估值貴,結構性的壓力是有的,但是龍頭公司相較于市場有一個溢價在未來將是一個常態。產業集中度提高,在任何國家都有,前五公司集中度可以提高,而在前五內部,前三相較于前五還會再集中,所以產業集中度提高的邏輯是這輪牛市的核心Alpha邏輯。第二從成熟市場經驗看,美國92年開始龍頭相較于市場有溢價率的提升,我們測試方法是用行業TOP5的公司做組合,最后發現中國現在的龍頭溢價水平跟全球基本接軌,但并無額外溢價,也就是說,其實從總體看,我們的龍頭并沒有特別貴,還是比較合理的。但要注意的是,的確有個別的公司估值已經呈現出了比較高的狀態。我們提醒投資者,雖然比較高的這種狀態有一定的合理性,但這部分公司明年注定沒有超額收益,甚至可能有負的絕對收益。

    人類歷史上有過一模一樣的事情,就是“漂亮50”。跟今天的時代背景類似,1970年代美國聯邦基準利率位于低位,流動性環境十分寬松,同時1940年代美國高出生率,到了70年代,這代人30歲,有能力消費,有意愿消費,最重要的是有必要消費,消費股業績就好。同時,1960年代美國炒并購潮,泡沫破滅,投資理念矯枉過正。1970年代美國布雷頓森林體系瓦解,美鈔換不成現貨黃金,投資者很恐慌。今天投資者也一樣恐慌。但最終漂亮50是怎樣的?50個股票27個今天還存在,16個公司在今天是偉大的公司,但股票的價格波動非常大。溢價是可以的,但過度溢價就要用時間償還了?!捌?0”在72年達到高點,73年1月到10月標普500開始下跌,漂亮50先維持了一定的溢價率擴張,上漲1.6%,但之后最終還是難以擺脫地心引力。

    整個過程中,我們提醒投資者:不能對一些過高估值的東西過于樂觀。盡管龍頭溢價是大勢所趨。

    落到我們主辦方給的主題,風格是不是會轉換。什么叫風格?如果用大小盤定義,我認為早就out了,如果用周期、消費以及科技定義風格,我認為也out了。我認為,龍頭跟非龍頭是風格,什么是龍頭?就是大嗎?也不一定。每個行業都有自己的細分龍頭,能形成高ROE的公司一定有他自己的護城河和壁壘,這類公司稱之為龍頭。給這種公司溢價的風格會不會轉換?不會。以后也不會變。但如果說階段性的周期龍頭跑贏消費龍頭,會不會轉換?會,現在就在發生。這是我對主辦方這個問題的回答。

    我們正在迎來一個偉大的時代,今天的中國很像70、80年代的美國的市場,無論換手率還是超額收益率。今天這個一模一樣時代已經開始了。這是資產管理業的偉大時代,指數公司,包括在座各位做金融工程、指數相關業務的同仁,我們的使命就是迎接這個偉大的時代,編出最好的指數,讓大部分的基金經理跑不贏指數,讓Alpha變得越來越貴。完成使命同時也能享受到偉大的財富管理時代帶來的紅利,希望每個人成為偉大時代的幸運兒。

    謝謝大家!

    Tim McCourt:股票指數衍生品創新

    視頻回放

    下午好!今天很高興能通過錄制視頻的方式在第十四屆指數和指數投資論壇上與大家交流。我的主題是“股指衍生品的創新”。

    我今天交流的內容包含4個主題。第一,納斯達克100波動率指數期貨,也稱為VOLQ期貨;第二,芝商所標普期權的全天候流動性;第三,場外交易市場的期貨化;第四,標普500 ESG指數期貨。

    我們要討論的第一個主題是今年10月5日在芝商所上市的VOLQ期貨。

    VOLQ期貨提供了一種對沖納斯達克100隱含波動率風險的方法,表達了對隱含波動率的觀點。VOLQ期貨是一種期貨合約,可對沖納斯達克100指數的隱含波動率風險敞口,這種對沖方法和當前的方差互換方法將導致不同的結果。VOLQ指數由32種納斯達克100指數期權的隱含波動率計算得到,這32個期權是從最短期的四個納斯達克周期權中分別選出行權價格最接近于平值的兩個虛值看漲期權和兩個看跌虛值期權,即32個期權合約,然后用這些指數期權的價格計算到期日前正好30天,直到到期的納斯達克100指數平價期權的隱含波動率。到期時,與其他現金結算的股指產品一樣,VOLQ期貨價格將收斂為VOLQ指數值。同樣,VOLQ期貨需要30天的時間才會到期,到期前,VOLQ期貨將代表市場對未來兩個日期之間遠期波動性的看法,VOLQ期貨衡量遠期波動率的預期看法,這意味著期貨合約到期后的30天期貨到期價格是市場對隱含波動率水平的看法。

    納斯達克100波動率指數期貨或VOLQ期貨有以下幾個優點:

    首先,它更加著眼于波動性,或者說它只著眼于交易性波動率。因此,投資者不必承受交易期權帶來的波動風險,然后不得不管理與之相關的其它事情。例如Delta對沖,vega對沖,theta對沖或尾部風險,無需管理各種交易價格,因為投資者可以只交易基于波動率指數的期貨合約,對于需要防范市場價格的急劇波動的投資者,可以圍繞市場驅動事件使用VOLQ期貨構建對沖組合來降低風險。這些事件可能是納斯達克100指數中的某些成份公司的公告或者美國的地緣政治事件,宏觀經濟事件,還有很多其他事件。投資者都可以使用VOLQ期貨防范納斯達克100指數的突然價格波動,它還減少了再平衡,與跨式策略和勒式策略具有類似的收益曲線,但不必重新平衡或不斷調整頭寸或調整風險敞口。這實際上是一種非常簡單的方法來維持和獲得納斯達克100隱含波動率的頭寸暴露。

    我們來看一下VOLQ期貨的一些使用案例。

    對于機構買方經理、資產經理或投資組合經理,可能希望使用VOLQ期貨來管理事件驅動的投資策略。此外,VOLQ期貨還可以對沖市場的下跌,通常波動率在市場下行時增加,即當市場拋售時,隱含波動率會相應上升,所以VOLQ期貨可進行對沖投資者的頭寸。投資者還可以用它來代替股指的管理其他非相關性交易的尾部事件或對沖相應風險功能。對于期權交易者或做市商,可以使用VOLQ期貨來對沖投資組合中的現有波動性風險或vega風險,可以用它替代期權交易或期權策略,以增加或獲取投資組合中的vega風險暴露。VOLQ期貨可以對沖納斯達克平價跨式策略點差交易或現有做市活動的風險。市場的其他波動性產品,例如VIX或VXNSM,也使用VOLQ對其進行點差交易。投資者可以用這些產品同向交易或者反向交易,實際上就是多了一種表達波動性觀點的產品。對于交易者,VOLQ期貨和其他股票期貨合約一樣有效,投資者可以制定反映波動率觀點的多頭和空頭策略,也可以制定事件驅動的策略,可以在特定情形下使用這些策略。

    VOLQ期貨對于所有類型的交易者都是一種創新且有用的工具。它之所以具有創新性,一個真正關鍵的區別因素是它體現了平價波動性。VOLQ是納斯達克發布的一項創新基準產品,由于它基于平價期權,實際上契合了市場看待和理解波動的方式,它沒有使用方差的方法,這可能會降低Delta波動率水平,不管指數如何漲跌,它都對應著即時點位的平價期權。投資者可以將它用于對沖策略。VOLQ的收益曲線類似于勒式策略和跨式策略,但它是一種很方便的期貨合約,可以說它是一種帶來波動或非線性敞口的線性產品。它的資本效率高,是交易所基本期貨和期權清算資金的一部分,可以沖抵其他交易所股指和期權產品的保證金,同時它與基礎標的產品關系密切。關于VOLQ指數和納斯達克100指數之間的相關性,過去6年相關系數約為-0.8,這與VIX和SPX相關性非常相似,在同一時間段內它們的相關系數約為-0.82。期權管理方面,VOLQ期貨是用于交易平價波動率的有效工具,它無需持有和管理基礎期權即可獲得理論上的vega敞口。

    業績衡量是我們在這張幻燈片中要介紹的最后一點。通過業績衡量,我們可以更加直觀地找到投資組合中的波動率業績歸因。VOLQ的出現是值得高興的一件事,希望未來對于波動率相關的產品有更好的發展。

    我們今天要討論的下一個主題是標普500期貨期權的全天候流動性。

    當前很多交易所推出了全天候流動性的產品。例如芝商所,它的股指期權具有全天候的流動性和較好的交易活躍度,同時也提供了很多基于全球知名指數的產品,例如跟蹤標準普爾500的產品。期貨期權有何優勢呢?”通過期貨期權投資者可以交易全球投資者關注一些知名指數,如標普500指數,以標普500為例,E-mini標普500期貨是標普500指數市場定價的主要來源,雖然不是首要來源,因此作為交易員或市場參與者,對標的指數是重要基準的期貨進行期權交易非常有益,他們就可以從期貨合約的所有潛在性好處中受益。同時仍可管理標普500期權、波動性風險或部署交易策略。

    E-mini標普500期貨合約的優勢可通過3個關鍵點來看:

    首先是流動性,標準,E-mini和最近推出的微型E-mini標普500期貨合約每天交易約5500億美元,這個數字比標普500指數所有基礎成份股按美元名義價值計算的交易額高63%,這幾乎是排名前三的標普500 ETF名義交易額的9倍。這一流動性令人驚嘆,連期貨期權都可以利用。

    第二點,全天候交易。每天交易近24小時。標普500指數成份股受到美國主要股票市場交易時段的限制,每天只能計算約6.5小時。

    第三點是期貨市場的優勢,很多時候市場定價權是由期貨來決定,而不是基礎資產。如果從非美國交易時段的角度來觀察E-mini和標普500期權的全天候流動性,我們把關注點落在期權流動性和期權交易額上面,可以看到E-mini期權交易非?;钴S。實際上,如果只看歐洲交易時段,對照同時間歐洲指數期權,E-mini標普500期權是歐洲時段交易的第二大指數期權品種,如果查看從美國中部時間下午5點到次日上午8點的全部非美國交易時段,在隔夜時段的標普500期權交易是全球第五大指數期權品種。過去幾年中,在非美國交易時段內的交易確實出現激增。我們回顧一下隔夜交易時段或亞洲和歐洲交易日期間的E-mini標普500期權的增長:從2011年到2020年上半年呈現顯著增長,今年在非常規交易時段每天處理近20萬張合約,幾乎占E-mini標普500期權交易總量的14%。對于希望管理標普500相關風險的客戶而言,它確實成為了非常有用的工具,尤其當美國的主要股票市場和期權市場尚未開盤時,之所以它是很好的風險管理工具,一個原因是該指數是全球基準指數,另一個原因是全天24小時交易,全天候交易已經運作了多年。

    這是電子交易平臺GLOBEX的一項優勢,該平臺有全天候的流動性,市場參與者可利用這一優勢,特別是處理重大市場事件時。在美國的選舉周期,我們以2016年的美國總統大選為例,在2016年大選中,投資者交易股指期權,以利用它的流動性和24小時交易的好處。 我們回顧一下2016年11月當晚選舉結果即將公布時發生的情況。在美國的常規交易日之外,65.5萬份標普500期貨合約期權在美國市場開盤前交易,如果我們只看E-mini標普500的期貨合約,當天晚上在美國市場開盤前E-mini標普500的期貨合約交易了接近2650億美元,相比標普500成份股或前三大標普ETF,在非美交易時段,期貨期權交易額是ETF的37倍,是成份股的50倍。我們來看另一個選舉周期,包括那些在美國交易日內不會發生的潛在新聞事件和新周期,如果要管理在此期間的市場風險, E-mini標普500期權和期貨是較好選擇之一。在大宗交易方面交易所也出現了一些創新,在Globex上全天可交易E-Mini期權,投資者還可以以250美元乘數進行大宗期權交易,大宗期權交易同樣全天24小時進行,自從今年2020年3月16日交易開始,已交易超過170萬張大宗標普500期權合約。終端客戶可私下談判大宗期權交易,而無中斷風險。這是和期貨市場的重要區別,兩個交易對手可私下進行交易談判,然后報告全部交易結果,并在交易所交易和清算,不會中斷,而且不需要將交易暴露給大眾,只要符合當前的合約最低要求,即50張合約,而這一要求也于今年3月有所降低。

    如這張幻燈片的右側所示,這對市場非常有用,許多月份有超過25萬張大宗合約進行了交易。關于標普500大宗期權也需要注意,這是針對大宗期權,這些期權中的每筆期權相當于五筆E-Mini期權。因此,這相當于近150萬份合約,每月大宗交易合約數介于125萬至150萬份之間,這樣就可以總結有關標普500期權的信息。關于大宗期權,越來越多新的參與者被引導進入市場,一些場外交易開始轉移到受監管的場內交易。這將是我們的下一個主題。

    今天我想與大家談的第三個主題是場外交易市場的期貨化。

    場內交易所的主要目標之一就是提供具有資本效率的創新產品,可以在不斷發展的監管環境中滿足客戶的需求。所以當交易所關注到場外交易市場的期貨化時,交易所會提供的一些技術創新和產品,這些產品始終是密切復制在場外交易的股指互換產品對應的全收益指數期貨。例如標普500股利期貨和精選行業期貨,這是標普500指數的第一檔產品,風險交換(EFR)功能,在交換相關頭寸時包含了這部分功能。EFR即是風險交換,在這里可以交換場外交易工具的風險,實質上是將期貨合約作為私人協商交易清算。需記住的是,2022年將生效的未結算保證金規則(UMR)會對越來越多的場外客戶產生影響。這些是利用期貨合約代替場外交易掉期的很好的例子,因此避免了UMR的某些影響,特別是對初始保證金的影響。

    我們看一下標普500的全收益期貨和股利期貨。這些是成功產品。它們是幾年前推出的,在過去幾年中取得了驚人的增長。全收益期貨,一種獲取全部回報的方法,這是不扣除股息的指數收益價格,因此,他們可享有期貨合約在保證金效率和資本效率方面的所有好處,2020年每天交易約為3000張合約,而平均約有24萬張未平倉合約,差不多400億美元。這是該產品的巨大增長。進一步創新仍在路上。推出并發行其他美國主要股指全收益期貨,例如納斯達克,道瓊斯指數和羅素1000和2000指數,股利期貨非常相似。過去通常會有非常強勁的股利互換市場,但由于一些未結算互換合約相關費用的監管變化,現在它們的交易費變得昂貴。標普500指數股利期貨有季度和年度股利合約,股利期貨允許市場參與者對沖或以期貨合約的方式表達對于指數股利的看法,股利期貨在資金和保證金效率方面享有更多好處。標普500股利期貨未平倉股利期貨在2020年8月達到17.4萬張合約,名義股利大約是25億美元,這意味著,如果指數的股息收益率約為2%,這代表了約1250億美元的指數價值,1250億美元的指數名義價值。股利期貨產品是相當出色的增益工具,它已為客戶帶來了巨大的用處和利益。

    AIR標普500全收益期貨是近期推出的一款創新產品。AIR調整后利率或AIR全收益期貨是場外交易的其他替代產品,這將給投資者獲得與場外交易全收益股指掉期相同的風險暴露和收益。它不同于其他全收益期貨,它具有每日利率重置的特點。因此,更密切和有效地反映和模仿場外掉期交易。它已在市場上交易并獲采用,這很有趣,將場外交易市場引入場內交易。

    今天和大家談的最后一個話題是未來以標普500 ESG指數期貨進行ESG投資。

    我們正期待衍生工具和期貨合約朝著預期的方向發展,E-Mini標普500ESG期貨合約推出了。E-Mini 標普500 ESG期貨合約于2019年11月推出。為什么要推出E-mini 標普500 ESG期貨合約呢?很簡單,因為客戶要求。多年來,客戶一直在尋求ESG期貨合約,交易所一直在與客戶合作,希望了解他們的需求和期望,交易所希望幫助客戶管理標普500或股指風險,做到契合客戶ESG投資理念的產品。標普500指數期貨是世界上流動性最強的期貨合約之一,全球領先并廣受市場參與者使用的股指基準之一,因此,當客戶期待更多的ESG投資工具時,對他們而言擁有ESG成份股這一點很重要。但是成份股必須緊跟基準指數,這些基準指數已經用在他們的產品組合中了。這就是為什么我們和客戶進行了很長時間的驗證??蛻魣猿滞顿Y時首選現有股指基準的ESG相關產品,這將為他們進入市場時提供最佳的風險管理工具,對沖他們的投資組合,以符合ESG要求的期貨中實施交易策略。因此,正如我們所看到的,未來ESG肯定大有發展前景。我們將繼續期待后續的創新??蛻舻姆答伿?,他們想要現有基準的ESG產品,但它必須具有緊密的相關性,并且跟蹤誤差非常小地。這是交易所和指數商努力的方向,事實上,開始懷著讓基準發揮實際意義的初衷幫助建立和理解這個指數,最終它也非常近似地模擬了標普500指數的回報率。因此我們看到,指數開發過程中,指數商開發了一套穩健透明的指數方法,有非常獨特的ESG評分功能和指數編制方法來選股。標普500 ESG指數作為ESG全球股指基準的翹楚,它的關鍵特征是標普500指數是全球卓越的股票指數基準,這對于關注ESG的指數投資者是重要的。其他特征還包括該指數不包括那些參與煙草生產、生產有爭議的武器或聯合國全球契約得分較低的公司。然后,該指數還會更進一步根據具體情況按行業對所有公司進行排名(稱為全球行業分類系統),并基于標普道瓊斯指數的ESG得分,排除該行業組中排名后25%的公司。因此它會根據他們的ESG分數過濾掉四分之一最差的公司。

    2020年9月推出這個指數產品時,剔除了那些熱電煤收益占比超過5%的公司。這項措施從2020年9月21日開始實施。指數的主要功能是以更符合ESG的方式跟蹤標普500的表現,跟蹤誤差很小。正如您在上一張幻燈片中看到的那樣,最近五年的跟蹤誤差集中在大約75至90個基點之間。但有趣的是,通常通過投資于關注ESG的產品或指數,實際上,您甚至可以獲得比基準指數更出色的業績。這在2020年4月同比數據中可以看出,標普500 ESG指數比母標普500指數高出2.68%或268個基點。

    接下來,我要向大家展示的持倉量的增長。

    正如大家在圖表上看到的,自從該產品推出以來,持倉量一直在增長,推出9個月以來已有6億美元的持倉合約。我們將繼續與各家客戶合作,在他們的投資組合中納入標準普爾500 ESG指數。這是一件非常有趣的事情。由于它與母標普500指數緊密相關,所以在美國時段有非常出色的流動性,以及在非美國時段流動性也較好,而且買賣價差較窄。大家知道,這個品種的買賣價差只有四到五個最小變動價位,買賣價差少于5個基點。我們還提供大宗交易,BTIC(即指數收盤基差交易)可進行相關持倉對換??蛻敉ǔ娜绾螐膫鹘y的股指基準過渡到ESG變量產品,例如標普500 ESG指數,有多種實現的方法

    今天的演講到此結束。希望大家樂于傾聽今天介紹的股指衍生工具的四個創新領域。再次感謝各位邀請我在第十四屆指數和指數投資論壇上發言!抱歉,我不能親自前來,期待我們可以再次面對面交流。

    非常感謝!

    孔令藝:REITs的投資價值和風險收益特征

    視頻回放

    大家下午好,我分享的主題是關于REITs的。探討REITs相信是我們指數論壇之前沒有過的,因為今年4月30號證監會和國家發改委共同推出了基礎設施公募REITs試點。中國探討REITs已經有十幾年的歷程了,在我們不動產金融的從業者推動REITs的這些年,海外的REITs指數其實一直都是我們學習和借鑒的非常重要的市場參考。在指數論壇探討REITs,而且是首批公募REITs沒有正式問世之前,我們很受鼓舞。

    在疫情、經濟增速放緩的大背景下,我們國家推出REITs這樣一個新的資本市場的產品,在基礎設施領域推出試點,重點區域、重點行業以試點方式先行先試,采用穩妥推進試點的方式開展REITs市場的建設。但其實海外,REITs已經發展了五六十年了。截至現在,全球已經有40多個國家/地區推出公募REITs。我們國家今年才開始,但其實過去五年多的時間,一直都以交易所類REITs的方式在探索中國自己的REITs產品。

    第一部分,先簡要介紹一下REITs在海外的發展情況,后面再分析投資風險收益特征。

    不動產REITs是全球最為重要的持有型金融品類。特征包括強制分紅,90%以上的收益進行分配;稅收中性,美國等國家都推出了對REITs的以稅收中性為原則的優惠政策;投資于成熟的持有型不動產,而且依賴專業的REITs基金管理人的持續主動管理?,F在正在推的首批公募REITs試點,類似于全行業的首批IPO。但其實海外市場發展到現在,后續的資本市場的運作,也非?;钴S。過去十年內,美國REITs的IPO融資總金額282億美元,但同時期的擴募金額,即首發上市之后的增發達到了IPO金額的11倍,所以像股票一樣,其實是可以持續利用資本市場進行擴募和兼并收購的成熟的金融產品。

    其實海外針對REITs也有一系列的指數,包括富時、道瓊斯,都會根據不同的國家、區域特點,針對性地推出REITs指數。而這些指數也是海外重要的機構投資人在配置REITs資產的時候會參考的投資標的。我們國家也有多家基金公司推出了錨定海外REITs指數的QDII基金。

    海外REITs已經發展了半個多世紀,發現一個很有意思的現象,REITs作為不動產金融的一類金融產品,它的投資標的類型是持續變化的。在過去20年時間里,傳統的寫字樓、商業零售、酒店這種類型的商業地產在REITs投資標的中的占比持續下降,從原來80%左右下降到現在的50%左右。而目前,北美的REITs投資標的中,將近一半的比例來自基建、數據中心、倉儲物流這種新興的REITs品類。而這些品類恰恰也是我們國家推出基礎設施公募REITs試點行業所在。美國目前的前五大REITs,全部都是基建領域的REITs。五年前,最大的一只REITs是西蒙property的,但目前排名最大的是美國鐵塔,這是一只基礎設施REITs。全球經濟增速放緩情況下,基建類以及創新型的跟經濟發展掛鉤程度更高的新型的REITs,越來越多受到資本市場的歡迎。

    就投資人的情況看,根據美國REITs協會調查,美國有43%以上的家庭會把REITs作為自己的投資組合配置的一個選擇。海外投資于REITs的個人投資人的比例是投資于上市公司股票的個人投資人的2倍,所以海外REITs還是受機構和個人投資者歡迎的。

    以上是關于REITs的一些基本情況。接下來分享REITs作為一個投資品的投資價值。這里的投資價值主要講增長。

    REITs投資的底層標的資產是不動產,而不動產作為任何一個國家重要的支柱型產業,它的發展一直都跟國民經濟發展息息相關。海外的持有型物業的價格指數,對標經濟走勢的相關性非常高。同時,持續穩定上漲的長期趨勢在REITs上也有同樣的表現,海外的REITs指數和海外不動產價格指數的相關性也非常高。所以這體現了REITs的一個特點,就是它是跟長周期高度相關、能長期看漲、讓大家分享到經濟增長紅利的一個投資產品。同時,具體看REITs的長期回報絕對值,發現20年的時間內,經過風險調整的REITs指數回報,超越了其他同類的所有可比金融指數。所以它的長期收益表現非??捎^。如果把這個數據拉長到30年,權益型的REITs回報會更突出,明顯好過標普500等各類其他可比指數的回報。

    同時還有一個特征,就是分紅回報率高。REITs需要將90%以上的可分配收益強制分配,相比其他的權益型的股票,REITs股息率很高,占REITs整體總回報的比例將近一半。所以在美國,喜歡投資于REITs的個人投資者占比會超過股票,因為高派息率會使得REITs具備儲蓄特征,這會使得個人投資人喜歡配置這類資產。同時能讓這類金融產品的長期收益跟當期收益之間,達到一個比較好的平衡狀態。不光是在美國,包括新加坡、澳大利亞和全球各國,這個長期趨勢都是很明顯的。如果拿REITs指數跟當地的大盤指數做回歸,發現REITs長期是跑贏大盤的。

    作為權益型的投資工具,肯定也會受市場波動的影響。這次疫情期間,從3月份受疫情沖擊最為嚴重的時間到6月份,REITs指數也下挫非常厲害,因為購物中心、旅游業這樣的行業受沖擊很大,但同時,這個趨勢下,工業、基建類REITs的形勢很好,韌性比較強,反彈也比較快。

    REITs在組合配置方面也有非常好的表現。首先這種類型的資產同時兼具股性、債性。下跌時候同樣跟著下跌,是完全的權益型的品種,但同時具有高分紅的特征,所以兼具股性債性,這使得REITs跟其他的各類投資組合的相關系數比較低。權益型REITs指數只跟不動產直接投資指數相關性比較高,但相比其他的各類可比指數、其他的各類投資品,相關系數都比較低。研究表明,在海外機構投資人的配置中,他們喜歡在自己的投資組合中納入15%左右的REITs投資,有效地改善自己的投資組合風險收益狀況。同時組合配置功效也體現在結構性變化中,REITs的投資資產是隨著經濟發展而持續變化的,而由于近些年REITs的總市值中一半來自數據中心、基建、倉儲物流等非傳統的組合,這些組合順應了經濟發展趨勢,所以受到當期經濟波動性的影響也會比較小,也能有利于風險的分散。

    第二方面,REITs具有周期防御性。從長期看,REITs的投資收益波動率更小。REITs跟房地產直接投資指數比較,一年期來看,由于REITs是上市的品種,所以波動率會高過直接投資大宗不動產物業,但當把周期放到五年、十年看,無論是中位數還是投資收益波動性,REITs都會明顯好過直接投資于不動產物業,而且收益穩定性表現也不錯。持有REITs長達十年,會發現95%的概率可以獲得1%以上的年化超額回報,中位數大約10%~12%,長期來看對權益類投資人也是有吸引力的。我們會把REITs和大盤指數放在一起跟經濟周期做對比,發現從長期看,經濟周期的早期、后期以及蕭條期,REITs的回報都會優于標普500指數,只有在經濟周期的中間階段,REITs回報率為10.6%,標普500為15%,經濟周期其他的三個階段,其實都是REITs表現更好,能為投資人提供一定的下行保護。

    接下來的部分,我們分析一下影響單個REITs收益表現的估值因素。

    第一批公募REITs試點推出的都是個股,目前還比較難形成一批REITs編制指數,所以很快會看到單個的REITs。如何分析單個REITs的收益表現和估值情況如何?我們分享幾個方面的觀點。

    首先,要看行業跟宏觀因素。宏觀因素里,我們認為利率水平對REITs的整體估值很重要。在一個長期低息環境下,REITs估值會有非常明顯的提升,而且也可以更好地利用外部杠桿,實現擴張。但相反,如果面臨升息壓力,REITs估值可能會下降。另外就是行業因素,我們以美國的物流地產為例,2007和2019年兩個數據做對比,發現12年間,美國物流地產的資本化率分別從高于辦公地產1.2%到跟辦公地產完全持平,這個收窄的過程,其實就是海外倉儲物流行業估值持續上漲的重要行業推動因素。因為資本的要求回報是趨同的,特定的時間,某個行業的當期回報更高,也就更容易受到機構投資人的青睞。其實這樣的現象,正在我們中國發生。目前,我們國家倉儲物流的資本化率也比辦公類的要高1%到1.5%,預期未來會有持續的提升。第三要看成長性跟藍籌溢價,REITs不是資本市場單一的簡單的上市行為,海外REITs持續兼并收購和資本擴募,做得非常多,REITs這個領域,依然有藍籌溢價,無論過去五年還是十五年,藍籌REITs指數的回報也都會明顯高過行業平均個股回報。所以做到行業最大的一只REITs,資本市場會給予這種類型的REITs溢價。再就是杠桿運用,相比上市公司,REITs很簡單,不允許把收益留存在上市REITs體內,必須都分配掉,所以是非常透明的一個載體,投資人很容易看懂,這種情況下REITs擴張很重要的就是怎樣用杠桿。杠桿是雙刃劍,如果能合適地利用外部杠桿、提升自己的每股收益,REITs的表現會很好。但如果過度放大杠桿,美國也有REITs因為杠桿比率過高最終退市破產的,所以杠桿運用也是我們看REITs個股的時候會關注的。最后就是管理模式,相信大家對我們國家基礎設施REITs也看到了很多的討論,就是關于基金公司怎么管得好基礎設施。的確,海外來看,資產上市型的REITs,也就是一家原始權益人把資產上市以后不再進行行業擴張,純粹的類似偏賣方交易的交易行為,他的資本市場的表現會明顯不如那些主動管理型的REITs,所以管理模式也是影響REITs個股很重要的一個方面。

    最后,我們還是回歸到國內目前的實際情況。我們國家是在基礎設施領域推出REITs,應該說基礎設施行業經營模式、資產類別有非常多的、各種各樣的不同情況,所以我們目前打算進行首批試點的項目有具備地產屬性的工業園區、倉儲物流等,有產權型的,也有特許經營權型的?;貧w到主題,我們看基礎設施這個行業的REITs收益表現怎樣。海外來看,倉儲物流跟基礎設施類的REITs在2015年到現在這段時間,表現明顯好過傳統類的REITs?;A設施跟基建類REITs穩定性跟其他行業比較類似,股價走勢比其他行業明顯更優,派息收益率比其他行業REITs更低。從海外的經驗看,倉儲物流、園區、基建類REITs,的確是目前全球最受歡迎的一種類型。但同樣也有一種特別的特許經營權類型,比如高速公路,在印度、澳大利亞也有上市,其資本市場的表現跟產權類稍微有些不同。因為特許經營權有個特性就是有特定的使用年限,這個年限內要附帶一定的本金攤還,所以可能出現禁止持續下跌的情況,但當期派息率高,也能給投資者提供不同類型的標的選擇。大家更喜歡增長型的,還是更喜歡當期派息高但有一定的禁止下跌預期的,基礎設施這個門類里都有不同類型的標的可以選擇。

    受疫情影響,這次試點的行業,無論新基建、倉儲物流還是園區,都是在大類的不動產投資里抗跌性最好的。美國實際數據也體現出一樣的特點。美國各個行業的REITs指數在危機中體現出增長屬性的,受沖擊最小的,恰恰是目前我們試點選擇的行業。所以,我們認為監管機構在推出公募REITs試點過程中,是經過深思熟慮的,是高瞻遠矚的。共同期待中國基礎設施REITs開花結果,為推動中國基礎設施REITs的發展貢獻一份力量!

    謝謝大家!

    專題討論:ETF未來發展方向

    視頻回放

    主持人:

    華寶基金管理有限公司總經理 黃小薏

    討論嘉賓:

    上海證券交易所產品創新中心副總經理 葉武

    深圳證券交易所基金管理部總監 周國友

    博時基金管理有限公司副總經理 王德英

    天弘基金管理有限公司副總經理 周曉明

    國泰基金管理有限公司總經理助理 張瑋

    黃小薏:尊敬的各位領導,各位嘉賓,各位朋友,下午好!非常高興也非常榮幸能跟我們葉總、周總跟各位同業大佬一起同臺探討現在挺熱門ETF發展問題。尤其陸總給我們一個題目,未來的方向。首先要祝賀中證指數公司舉行這么一個高規格、充滿智慧和專業的論壇,今天各位專家學者做了觀點分享、思維碰撞,相信在座各位跟我一樣受益匪淺,得到了很多的啟發。尤其是對創新的品種未來的思路,很有收獲。

    今天我們話題是關于ETF的,上午陸總、劉逖總說到2017年到現在,從50萬的客戶到600多萬的交易型的ETF客戶,十倍的增長;規模從2千多億發展到股票型7千億,ETF加指數近1萬億,都是幾倍的增長。在這樣的環境下,大家一定會關心ETF的監管政策,生態環境,未來健康發展的路徑。

    今天第一個問題,相信在座很多都是產品開發同事、指數投資經理,大家很關心8月份出臺的指數指引以及產品開發《征求意見稿》出臺的背景、意義以及對市場的影響。我把話筒交給葉總,請您跟大家做個解釋和宣講好嗎?

    葉武:尊敬的主持人,尊敬的陸總,各位嘉賓,下午好!應主持人的話題,我介紹一下指數指引的一些背景。我們同事昨天統計了滬深兩市的ETF的規模,1.05萬億,首次超過萬億,上海8500億,近三年規模增長速度基本40%左右,只算權益類ETF的話大概每年增長55%,權益類ETF的交易量每年增速80%到100%之間,非???。但美國ETF規模4.5萬億左右,占現貨股票市場的規模10%,交易量占股票市場30%,所以跟美國相比,還有很大的空間。

    從最近幾年ETF產品跟投資者發展情況看,投資者數量增速非???,今年4只科創板ETF認購1000多億資金,戶數170萬戶,投資者對ETF的認知度,對產品的喜愛程度,越來越體現出來了。對產品布局都非??粗?,上市公司數量越來越多,投資者選股越來越困難,投資者其實更適合買指數,所以可以預見,未來ETF的接受度會越來越高。對基金管理人也一樣,培養一個年輕的基金經理很難,很多都投入到了指數化投資方面,這加劇了競爭。還有同質化的競爭。這樣的情況監管層關注到了,所以提出要弄指數指引。指引主要是想讓我們的指數化投資能更健康,產品能更高質量發展。指引關注的點主要是幾個方面,就是回到初心,我們指數化投資就是要分散化,所以要充分分散,還有就是成分股的流動性要充分,成份股的流動性有一定的要求。這兩個是比較重要的大家關注的兩個方面。

    黃小薏:謝謝,葉總給我們清晰地闡述了指引希望能避免同質化,以及促進行業更健康有序的競爭發展態勢。下面我們連線周總,您跟我們分享一下對指引的發布有什么樣的預期和期待?謝謝。

    周國友:謝謝黃總。首先要感謝中證指數公司給我們同行提供這樣一個好的交流平臺。剛才黃總的提問,葉總已經做了很好的分享,我們看今年基金的市場特點,我用兩個字形容:一個,“熱”,一個,“冷”。

    “熱”。比如ETF發行規模創新高,新發基金達到2.5萬多億,國內ETF規模超越歷史頂點,頻頻出現單個ETF超百億、甚至募集資金超千億的情況。大量的行業的ETF特別熱,而且很多都是個人投資者為主,認購的情緒非常踴躍。

    但另一方面,監管層對整個市場發展的思考,還是非常冷靜的。這個冷靜,表現在推出了指數指引的征詢意見。從長遠看,行業如果不考慮市場,盲目追熱點,最終可能給市場帶來不好的影響。所以監管層推出這個指數指引,有利于行業長遠的發展。一個,指數設計,從保障層面來說,更穩定可靠,作為資產配置的工具,運行過程中的穩定性、分散性和流動性方面都要做一定的驗證,這保障我們指數產品規范化進一步的提升。另外,從長遠看,對投資者保護是有利的。盡管今年投資者認購權益類的各種行業主題ETF熱情很高,但我們也知道,任何行業都有波動性,如果我們盲目追崇熱點,或者基金管理人不顧產品穩定性,或不顧及到分散性,有可能給投資者帶來一些利益損害,最終不利于我們行業長遠發展。

    從這個角度來說,我們今年ETF市場發展,既有“熱”的一面也有“冷”的一面。在這樣的同業交流平臺,思考我們自己面臨的問題,立足于長遠思考我們同業每位應該怎么做,這是我們今天想達到的一個目的。

    黃小薏:謝謝周總。的確如此,ETF這么熱,未來的波動、過度的集中、流動性的問題,以及將來波動對投資人的影響,從監管跟生態圈建設的考慮,立足長遠、行穩致遠,確實是這個行業所期待的。

    想問問我們同業的大佬,因為我們在一線,面臨迅速增長的這樣一個市場,急劇的競爭,大家的得失、經驗,還有我們國家ETF的特征,比如跟美國相比行業主題發展比較快,請三位業內同仁一起分享一下觀點。我們先請博時基金王總。

    王德英:大家下午好!非常高興參加這樣一個論壇,有這樣一個交流機會。中國ETF確實進入了快速發展期,前兩年有寬基的快速發展,即使這樣的發展,跟發達國家比,我們ETF的規模、占比還是偏低偏少的,特別是股票型ETF,規模占公募基金的比例只有3.5%,美國大概9點幾,包括占A股的市值比例也是偏低的。所以后面的發展空間,還是比較大的。

    當然,也有一些我們自己的特點。比如行業主題ETF這塊,中國的行業和主題ETF占股票ETF的比例將近50%,我們股票ETF整個7千億左右,行業主題大概3400-3500億,將近一半,這個占比還是比較高的。這可能是中國市場獨有的特點決定的。因為ETF是兩種投資工具,一個是資產配置工具,一個是交易工具。很多投資者把主題行業的基金作為交易型的工具,對交易型工具來說,波動性越大,大家使用它的需求或空間就越大。中國A股的波動性在全球是非??壳暗?,行業波動性更大,所以造成市場對行業ETF的需求。當然,也跟行業的幾個賽道(比如科技、消費、醫藥)的業績表現有關,造成了較多的資金配置。中國市場的特殊性,造成了我們在行業ETF上發展得不錯。

    其他類別,包括債券ETF、商品ETF,我們還處于一個發展初期階段,我們有,但規模整體還是偏小。 所以未來制度、流程建設方面,還有很多工作要做。因為ETF是投資者,特別是機構投資者配置的一個重要工具,資產類別越豐富,產品類型也越豐富,大的類型包括權益、債券、商品、固收,權益里又分大小盤,行業主題等,配置都要從這幾個方面進行,如果我們產品布局不豐富,對投顧業務,比如養老FOF,都還是有些制約的。大家知道,這兩年養老FOF投顧業務處于一個剛剛起步的階段,國外的這類產品很多都是配置被動型產品或ETF產品。但中國在這塊能提供的產品類型,確實還是偏少。未來希望市場能盡快發展起來,這樣我們的資金供給方也能有更多的資金可以配置,能促進我們ETF的更大發展。

    我先說這么多。

    黃小薏:謝謝王總。這幾年中國ETF的發展,比較國外的20年前,我個人認為還是有互聯網這樣一個大的背景,以及科技的顛覆性的發展,的確造成一些行業營收增長,很多企業營收年化增長是40%到50%。談及互聯網,我們ETF跟網絡化交易性很相似,請曉明總跟我們分享一下,他是我們業內赫赫有名的,余額寶就是他創造出來的,你得敞開跟大家分享你的經驗。

    周曉明:沒有太多的經驗,從早上聽到現在,各位領導、專家傳導出來的信息,都是非常令人振奮的,指數基金ETF應該說實現了快速發展,而且前景非常廣闊。這是我今天非常振奮的一點。黃總讓我分享經驗,很慚愧,指數基金業務領域,我們已經耕耘了五年,進軍ETF一年多的時間,應該說我們還在邊干邊學的過程中。我們干了五年多,現在1600萬用戶,300多億規模,不到400億,挺不容易的。過去的市場環境下布局發展權益投資,布局發展指數基金,在互聯網平臺上推廣業務,非常不容易。今年指數基金發展,更多是由行業主題類的產品以及熱點產品帶動,這個我們深有體會。我想起來當年我們推ETF的時候,搞了一個發布會,在臺上講了我們的愿景,底下一個自媒體的朋友問,說周總我覺得你們作為一個小公司,是不是應該更多布局行業、主題類的?為什么搞寬基?與頭部公司正面競爭是不是不太好?當時我回答,相對現在已經存在的成熟市場,我們是后來者,但我覺得,中國的指數基金業務,還是在一個藍海里,ETF還是廣闊的藍海。在這個廣闊的藍海里,我們還有很大空間?;剡^頭來看,如果當時我們不搞寬基,搞行業主題可能發展得更快一些。指數基金ETF如果能得到持續發展,它的動力來自哪里?這個可能主要考慮我們產品帶給客戶的功能、價值是什么,從這個根本的角度去考慮。

    我粗略理解,指數基金,第一還是代表客戶,權益市場的風險收益的暴露,它是一個表征、交易工具,大家通過投資指數基金,獲取權益市場回報。這對很多長期資金、一些投顧類的服務機構,是非常有價值的。這里面,權益的暴露是最重要的問題,而里面的風格、行業特征是第二層次的問題。還有一個,現在我們看到行業主題類基金的突出表現,一方面它是激發了一些客戶用指數基金、ETF去做權益投資的動能、訴求,還有相當一些成熟股市投資者把它作為炒股的一個替代,因為個股的炒作難度、投資難度比較大。這些需求也是ETF要提供的非常正常的,長期的需求。

    所以,長投短炒,針對不同客戶提供不同的價值,可能要綜合、多層次地去拓展我們產品的價值,后續它才有發展的動力。如果只是在行業主題里,我們勢必會面對未來市場波動,也會造成基金層面的波動或客戶基礎不夠夯實的問題。所以短、中、長來看,各個資產類別都有它的產品價值。

    黃小薏:謝謝,ETF現在的確還是一片藍海,有巨大的空間,曉明總談到ETF持續發展的動力問題,相信在座應該深有啟發,任何一個品種,一定要給投資人帶來價值,我們這個ETF,無論互聯網的年輕的客戶以及機構作為配置的長期的持有,其實都為投資人創造了非常好的價值。這是我們持續發展的一個源動力。

    下個問題,請我們國泰張總跟大家分享,大家知道國泰今年的ETF發展非常迅猛,發展非常良好,品種布局、營銷,還有前瞻性的對整個行業的捕捉,都是可圈可點的。也希望張總跟大家分享一下經驗。

    張瑋:謝謝黃總,國泰現在關注比較熱點的部分,行業也好,主題也好,ETF中我們算做得比較多的,市場關注度比較高,一度我們市場占有率能達到40%多,接近一半。所以我們自己也自夸,我們占了行業的半壁江山。但其實我們的成績,還是在證監會、兩個交易所以及中證指數公司大力的支持、指導和幫助下取得的。借此機會,表示感謝!

    剛才主持人提到我們怎么看未來行業類別主題類別的ETF的發展,以及跟美國成熟的資本市場比,我們還不一樣。我自己有點想法,一是市場發展階段,確實跟國外發達市場還有很大差別。比如美國,這么長時間的資本市場的發展背后,是經濟發展到一個比較成熟的穩定的階段,所以寬基指數對經濟代表性就比較強,反映經濟中最有活力的部分,比如納斯達克,里邊主要的龍頭公司已經占了成份股權重比較大的部分,特別是納斯達克100這種優中選優的成份指數。早年我們在ETF創新中就布局了納斯達克100這樣的產品,這么多年,這只指數表現非常好,所以也給了我們很強的啟示:在經濟體中,必須找到最代表經濟體活力的板塊或風格指數,這樣才能給投資人創造實實在在的收益。這樣的指數產品才有生命力。我們比較早的在行業ETF中有想法,最開始布局了證券ETF、軍工ETF。

    中國跟美國的差別,在于我們還是發展中國家,這些年,政府倡導推動經濟轉型,特別是產業結構升級,所以這兩年的消費、科技這些行業,都超出了傳統行業的發展速度。行業ETF的類別興起就是這一兩年的時間,特別是最近一年多。但實際經濟結構轉型,已經持續了比較長時間,并且在企業的經濟效益中得到了差別化的體現。所以,目前中國經濟顯示出非常明顯的結構分化或差異,行業ETF或是主題ETF,它恰恰就反映了這個經濟的背景。所以,這個熱,其實熱得有點晚,滯后于經濟結構轉型的時間段。但資本市場,還是有效的,雖然有點晚,但反映有點劇烈,無論指數的表現還是投資者的熱情,還是基金同行大家發行產品的速度,都得到了比較快的市場表現。所以第一個原因,總結起來就是我們跟發達經濟體比發展階段不一樣,資本市場所反映的背后經濟結構特征不一樣。

    第二個原因,跟投資者結構有關。美國這樣成熟的資本市場,機構投資人是主體,散戶更多是通過養老金來入市。前端最主要的參與市場的投資主體是機構投資者,所以寬基指數本身成為機構投資者主要的投資工具,被動產品占40%以上。國內情況,投資者結構是反過來的,目前大部分還是個人投資者直接參與交易,特別是參與股票交易,但在發展過程中,中國股票市場有種種的對個人投資者來說有難度的地方,特別是在經濟發展背后,行業指數越來越呈現出明顯的超額收益特征。比如消費類的主動管理基金,這些年有非常好的業績表現,領先于其他的行業和全市場產品。對散戶來說,也很希望捕捉這個超額收益,而對他來說,選個股可能難度很大,通過行業ETF,就可以給他提供投資機會。個人投資者比較喜歡自己研究,研究個股有難度的情況下,研究行業相對難度低一些。這也是國內行業ETF發展的主要原因。

    黃小薏:謝謝。的確,我們的經濟結構、新興市場特征、投資者結構,決定了我們發展的特點跟西方有所不同。我們整個國家,包括資本市場,是創新引領的。我們的ETF,比如做市商、PA制、交易效率,跟國外其實也不同,交易效率明顯是高過境外的。談到創新,交易所是ETF基礎設施構架師,也是我們整個行業的引領者,很多創新來源于結構和機制的變化。請葉總您先談談?跨境的ETF,包括滬港深ETF,大家特別關心,機制上有什么優化,能跟大家分享一下?

    葉武:提到機制創新,滬深兩所近幾年一直在不斷優化機制。包括深交所去年申贖機制效率做了提升,我們滬深兩市都一致了?,F在申贖上,我們主要有幾個模式:第一個,實物申贖,是單市場的;還有純現金申贖的,跨境的;混合式的,跨市場的,一半是實物一半是現金。滬港深的模式,就是跨市場的模式,效率上進一步提升。對我們來說,滬市用實物,深市由基金管理人代買賣,香港股票通過港股通由基金管理人代買賣的模式,這個模式效率上有比較大的提升,目前在監管層的安排下在統籌推進。后面我們上交所還是想能做逐筆實時全額交收,更便利投資者。此外,我們為了給大家創造更好的服務,年初的時候對申贖清單也進行了升級,還有場內簡稱,使投資者能看出更多產品的特點,便利投資者選擇投資。還有做市商的機制,也在不停優化,能為市場提供更好的流動性,更進一步降低投資者交易ETF的成本。這些都為產品提供了更好的服務。

    黃小薏:周總是我們交易所衍生品方面的專家,去年年底,兩市都推出了滬深300ETF期權,這個期權推出對ETF現貨產生了哪些影響,交易所關于ETF期權是不是還有進一步的規劃?

    周國友:剛才談到滬深港模式,借這個問題也回答一下,我們交易所下一步要組織全市場測試,今年底就能推出來。滬深港現在有很多的產品開發需求,我想放在一個大的背景下,現在需求很大,尤其經濟要快速復蘇增長,我們基金公司要看準這個發展趨勢,把滬深港三個市場最好的資產組成一個ETF產品,直接面向世界投資者,會引來很多的境外長期資金的關注。資本市場雙向開放,上海推出跟日本之間互聯互通,深圳與香港互聯互通以后,境內外互聯互通的方式多樣,這個“路”越修越寬,所以很多境外資金關注我們的產品。我們的基金管理人要有信心,我們有好產品,世界很多資金都在配置,落到中國的產品選擇項,就是跨越滬深港三市的產品。

    期權推出以后,對ETF現貨市場有哪些明顯的影響?我想主要的影響有幾個:

    第一,對流動性的提升作用很大。我們曾經有過測算,也有相關的數據,ETF期權上市前跟上市后,流動性的提高相當可觀。

    第二,有助于提高標的ETF的定價效率。

    另外,增強了滬深300ETF產品的體量,滬深300指數ETF產品增加了8只,規模也增加了130多億。

    第四,有助于增加現貨市場的穩定性。

    總之它的正面導向和激勵作用是很明顯的,我們期望下一步能在證監會的統一部署下,能推出更多成熟的期權產品。按中國證監會的統一部署,深交所也有計劃,會逐漸完善機制,增加品種,各位管理人把自己的ETF規模做大,爭取創造有期權的機會。

    黃小薏:謝謝,我們在座一定很振奮,昨天我們看了中概股市值2.6萬億美元,近18萬億人民幣,未來會越來越多的中概股回歸,這些都是優質上市公司跟投資標的,通過這樣一個滬深港的交易機制,有更多品種讓境內投資者參與,同時吸引長線的境外的優質投資者來投資中國,實現雙向開放,的確意義深遠。期權這塊,大家也是做產品設計的,有這樣一個工具,作為套利、具有流動性、定價更有效的工具,也是我們特別期待的。也希望ETF期權新品種能推出。

    也想問問業內的同仁,對ETF創新領域,比如大類品種類的,大家有什么觀點?

    王德英:ETF創新,剛才兩個交易所也提到了跨境的互聯互通的方式,其實后面還有很多創新空間,之前我跟兩個交易所匯報工作也會提到,比如目前采用中日通或是中港通,后面也可以有類似于股票的方式。還有類似于國外的較叉掛牌方式,都可以繼續研究。因為每種方式都有自己的特點。

    從品種上,比如跨市場的債券ETF后面還有很大空間。人民銀行、證監會也出了相關的一些文件。估計未來不久的時間內,應該能看到這類產品。這類產品的空間非常大,因為原來交易所的ETF,很多機構投資者習慣于在銀行間做,兩邊沒有真正打通,真要做,還得掛一些債券轉托管過來,有時候不習慣嫌麻煩就不愿意做,這樣這部分的投資者的積極性就沒有激發。如果兩邊數據真正打通,可能很大一部分原來銀行間做債券的投資者,愿意通過ETF來做指數化的投資。另外受法規限制的一些投資者,也可以被引入隊伍里來,比如商業銀行,原來規定只有上市的商業銀行才能在交易所這邊做債券ETF,打通以后,就會把這個限制去掉,可能所有的商業銀行都可以在交易所這邊做債券ETF投資,會引入大量的投資者隊伍。第三,如果債券ETF能進入跨境的ETF通,這樣會有更多境外投資者可以進入交易所ETF投資者隊伍里來,也會帶來很大體量的資金。

    具體到債券品種的創新,比如原來可能是國開債,將來可能有其他的農發債、金融債等,債券細分品種的拓展,未來會帶來更大的產品創新,豐富產品供給,也會吸引更多投資者參與,所以這塊的空間非常大。

    當然,ETF本身還有機制上的一些創新,比如突破債券ETF在分紅方面限制,票息分給投資者,使得投資債券ETF跟投資債券一樣,可以享受票息的好處。這塊空間也是非常值得期待的。

    另外一大類,就是商品,現在剛剛起步,商品期貨ETF有幾只,還比較小,隨著未來原油ETF,有色、農產品ETF的發行,這塊空間也會非常大。

    黃小薏:謝謝,曉明總,您也就創新分享一下?

    周曉明:從公募基金來講,雖然總體上基金單品創新空間不是那么大,現在幾千只產品,挺多的,但ETF的標的覆蓋、交易方式、內部優化等角度,確實有不少空間。而且這里面有很多也許在國際上不算創新,但填補國內空白,比如杠桿、反向等交易工具,都有很大的創新空間或者說彌補的空間。

    關于創新問題,我更想談一下ETF的營銷服務方式,這里面確實需要創新。ETF的基本功能和產品價值是什么,這個值得我們去思考、去厘清。還有就是誰該來買ETF?原來場外基金有銷售渠道,主代銷等等,場內的產品里,銷售渠道、銷售通路、銷售服務主體,似乎也有很大的空間。券商有非常大的內在需求去推動ETF市場的繁榮,因為券商自身存在很強的向財富管理轉型的內在要求。券商又是長期在場內業務里,證券賬戶體系是基本支撐。所以各種因素促使我們特別呼喚一些券商在ETF這個領域,持續耕耘,打個樣兒出來,新投資者的引入、老投資者的喚回、ETF產品價值的拓展以及營銷服務方式的建立,這是我們市場特別呼喚的,券商代表、主流機構可以投入資源做這個事情。當然,做的時候,應該綁定深入的合作伙伴,就像過去互聯網金融產品創新,也綁定基金公司這樣的伙伴一樣,是非常值得期待的。

    另外從服務方式的角度來說,ETF是一個交易工具,任何一個工具,有好的一面,也有不好的一面。所以推這個工具同時,投顧服務是一個相伴相隨的、不可或缺的東西。我理解ETF的投顧服務,需要做投資人教育,兩個交易所他們過去組織走進營業部,做了很多的有益的工作,才有今天600萬交易用戶的成果,進一步的,我們市場特別呼喚非常樸素的、門檻很低、客戶容易認知的、基于ETF作為底層標的的服務性產品。也就是說,我們把投顧服務要負載到一些產品里,然后用一定的場景、功能或產品再創造,作為我們拓展ETF市場的抓手。

    從客戶定位角度來說,場外的開放式指數基金相比場內的ETF,毫無疑問ETF的功能更強大,更便利。為什么并存?我理解可能是一種賬戶體系跟銷售通路的并存問題。未來也許有機會在這里面建立聯系,或者某種程度上打通,ETF的便利功能被更多客戶享受,然后ETF又能源源不斷從各個平臺、各個地方引入新的用戶,也有可能帶來ETF指數基金持續的發展。

    我就說這些。

    黃小薏:謝謝,給我們啟發非常大,包括ETF服務方式、營銷服務的創新。剛才王總提到商品ETF、債券ETF,張總,我們想聽聽您對創新類ETF的觀點。

    張瑋:謝謝,說到創新,國泰在ETF創新方面,之前探索還算比較早,比如債券方面,國債ETF是最早推出的,商品有黃金ETF產品,海外有納斯達克100。所以創新方面我們實踐做得比較早。但確實也是時間問題、各種因素的影響,相比現在主要的行業主題類產品來說,我們這些早期創新品種還比較小。所以說寬泛的創新,可以是拓品類或是跨市場,這是創新的寬泛的理解。

    圍繞我們目前聚焦的業務來談一下我們對創新的理解。我們現在在行業方向上的布局,看似比較傳統,但我們覺得比較符合當下的資本市場的特點和經濟發展轉型的背景。在看似傳統的領域,我們還是有些可以提升或創新的改進空間。一方面,產品設計,過去可能更多是在布“點”,特別是抓住市場投資者有需求的、甚至階段性的熱點,但還應該連成“線”,作為一個工具,特別是配置工具的角度來說,應該給投資人提供更豐富的選擇,而且這個選擇背后,有自己內在的投資邏輯。特別是著眼于未來中國資本市場的發展,機構投資人占比越來越高,包括銀行理財資金進入資本市場的趨勢,對機構來說,利用資本市場,特別是從被動指數產品、ETF產品獲取低波動的穩健持續收益,更需要比較多的工具類產品。產品設計方面,更多應該考慮機構投資人的需求,為了實現配置目的,不光要有長期配置價值,特別是戰略配置價值的ETF品種,還應該有些戰術配置的產品,包括分散風險,降低相關性等。以后我們給投資人的投資者教育,特別是針對個人投資者,需要做更多的工作。讓他們比較好地利用我們這些工具實現他資產持續的保值增值,而不是說炒短炒熱。目前這樣的現狀,都有可以改進的空間。

    對我們公司來說,創新,一方面是產品、產品運營的創新,另外一方面是投資者教育,包括產品給投資人帶來持續回報的投顧咨詢建議,都是有可為的。這是我們理解的傳統領域中的創新。謝謝。

    黃小薏:謝謝。剛才周總、葉總跟大家分享了創新的一些想法,我也想借主持人的身份跟大家講講我的觀點。我個人覺得,除了大類品類,比如商品類,債券類,以及衍生品等風險對沖的工具,還有營銷服務手段,上午宋總提到了ESG,可以歸為主題類,其實也是創新, ESG不只是一個投資的理念,還是一個方法論,做量化的我們都在看估值,波動,紅利類的,尤其華安許博士,創造了很多的非常優秀的品種。ESG在中國也是剛剛起步,但其實在國際市場已經發展成了一個主流投資,把它作為一個因子,因為全球人類已經是人類命運共同體,尤其是碳中和愿景,歐盟計劃投入7千億歐元,拜登上臺后計劃四年內2萬億美金的投入,中國一定在這個領域,在環境、減排以及ESG社會責任這些上是加大投入的。那我們作為金融,資本市場,在這塊如果能更多關注,更多把資金投向這樣優質的、有社會責任的、有持續發展的公司,把它作為一個方法論,作為一個因子選股,更多進行策略組合,可能也是非常有助于國家目標的實現的。

    時間關系,下面我們對三年ETF規模做一個預測?周總先開始。股票類的,債券類的,商品類的,多少規模?給出一個比例、數字行嗎?

    周國友:好,謝謝。我們每年都在這個平臺想一些策略,展望一下我們行業發展的趨勢,踏踏實實發行,產生新的規模,把行業帶入新的高點。我們ETF整個市場已經進入一個快速發展時期。一些數據測算也揭示了行業的前景是相當可觀的。我們這里有個粗略統計,境內大概1萬億的ETF規模,占市值的比重百分之1.3幾,占整個GDP的比例是1%。2019年,全球主要的國家,美國GDP 21萬億美元,我們中國14萬億美元,日本是5萬億,如果我們按美國ETF的規模占GDP和股票市值的比重來看,他的ETF規模4.7萬億,占股票市值比重9.43%,占GDP 20%,我們做個暢想,如果我們的市值占比能達到10%左右,現在上海市場大概43萬億人民幣,深圳市場33萬億人民幣,大概76萬億人民幣,占比10%的話就是7萬億人民幣,現在只有1萬億,還有很大的空間。如果按GDP占比,規模會更高,我們ETF規模以后可以達到將近3萬億美元,這對我們整個行業來說,是一個很大的發展空間。所以從這個角度講,我們全體同仁還要努力,今年雖然我們發行規模創了新高,但還有很大空間,所以我們應該冷靜地思考,在行業發展過程中,我們到底要解決哪些問題?面臨著短期利益跟長期利益怎么調和的問題?包括產品創新,我們是不是要契合“十四五”發展,綠色的概念,推出更多ESG產品?另外,對產品布局,更著重于投資者利益保護,不要以短視的行為給行業長遠發展帶來不好影響。

    總之,一句話,我們前景是很美好的。在座各位,我們一起努力!我們ETF的前景非??捎^。好了,我就分享到這里。

    黃小薏:謝謝周總非常讓人振奮的預測。葉總?

    葉武:隨著產品不斷推出,明年估計又是產品大年,產品會更豐富。上交所還是會秉承我們的口號,按“一所連百業,一市跨全球”的戰略部署,繼續為市場為投資者提供更多產品,為基金管理人的產品開發和創新提供更好的服務。

    黃小薏:王總、周總、張總?

    王德英:我拍腦袋。最近幾年還算快速發展階段,相對來說未來每年還能保持20%~30%的年增長率。這樣三年到五年規模就翻番了。

    周曉明:我認為前景非常令人期盼。當然,需要我們所有參與者實實在在去干,去創新。這個空間很大。打個不恰當的比方,2013年6月份之前行業貨幣基金3千億,后來各種“寶寶”類雨后春筍般出來,沒過幾年貨幣基金一度達到9萬億、10萬億。其實我們金融服務的深度跟精細度,都是非常欠缺的。只要我們去做,空間非常大。我們跟業界一起努力!

    張瑋:對未來ETF的預測,確實是高難度的問題。我斗膽地拍一下,如果主要看股票,三年的維度,我傾向于保持過去兩年較高的發展速度,過去兩年一個是60%多一個是50%多,按50%,持續三年,目前7千億的規模,可能未來三年到2萬億到3萬億之間。另外我們比較聚焦行業ETF,也斗膽猜測一下,未來做得比較大的行業ETF會是哪類產品?剛才交易所的領導展望了,未來ETF空間非常大,背后其實也是資本市場的發展空間非常大,包括銀行理財類的資金,也在加速在資本市場的配置。所以從行業角度,證券行業有很大的發展空間,基本面是支持的,同時又有比較高的Beta的預期。所以猜測一下,證券ETF還是屬于比較大的行業ETF的種類。

    黃小薏:周總的預測分析比較模型化,從股市市值比、GDP比,行業整個增速等角度分析。我個人還是傾向于我們會有非常好的發展前景,這次疫情看到我們國運之昌盛,發展之迅猛,尤其綠色發展的投入和理念,上市公司行業景氣、結構當然會有分化,但傳統能源企業的改造會很大。無論如何,我們這個行業前景非常光明,也像監管領導說的,我們還是要踏踏實實一只只產品,要正視我們面臨的問題,包括短期過于炒作,波動性過大,還有短期長期的平衡發展,還是一句話,行穩方能致遠。希望我們各位同仁共同努力,加倍努力,為ETF市場,也為中國資本市場出一份力,添一份磚。

    謝謝各位!再次感謝中證指數各位領導,感謝大家給我們這樣一個機會。祝大家今天愉快!

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